Использование дюрации и модифицированной дюрации как меры риска

Рухлова Наталья Алексеевна

Использование дюрации и модифицированной дюрации как меры риска

В работе рассмотрены основные понятия, связанные с облигациями, а также даны определения дюрации Маколея и модифицированной дюрации. Описаны основные классификации облигаций. В работе приведен один из главных рисков эмитента. Рассмотрены, какие существуют риски у инвестора. Выявлено каким образом можно использовать дюрацию Маколея и модифицированную дюрацию как меру риска. В ходе работы проведен анализ корпоративных облигаций нефтегазового сектора. По данным облигациям рассчитаны дюрация Маколея, модифицированная дюрация, доходность к погашению, мера выпуклости. На основе полученных результатов сделаны выводы о степени влияния конкретных факторов на дюрацию Маколея. Посчитаны процентные изменения цен на облигации при изменении рыночной доходности. Объем работы составляет 50 страниц. Работа включает в себя 3 главы, 14 рисунков, 10 таблиц, 30 источников и 1 приложение. Ключевые слова: облигации, мера риска, дюрация, модифицированная дюрация, инвестор, эмитент, рыночная доходность

Экономика и экономические науки

Дипломы

Вуз: Санкт-Петербургский государственный университет (СПбГУ)

ID: 587d36375f1be77c40d58990

UUID: 3dde48f2-57c1-4891-9dbe-781c5ec9553b

Язык: Русский

Опубликовано: больше 7 лет назад

Просмотры: 219

Рухлова Наталья Алексеевна

Источник: Санкт-Петербургский государственный университет

Комментировать 0

Рецензировать 0

Скачать - 2705074 bytes

Поделиться работой

Санкт-Петербургский Государственный Университет Экономический факультет Кафедра экономической кибернетики ВЫПУСКНАЯ КВАЛИФИКАЦИОННАЯ РАБОТА по направлению 080100 - «Экономика» ИСПОЛЬЗОВАНИЕ ДЮРАЦИИ И МОДИФИЦИРОВАННОЙ ДЮРАЦИИ КАК МЕРЫ РИСКА Выполнил: Обучающийся 4 курса, МиСМЭ-4 Рухлова Наталья Алексеевна /Подпись/ Научный руководитель: к.э.н., доц. Д.Н. Колесов /Подпись/ Санкт-Петербург 2016

СОДЕРЖАНИЕ ВВЕДЕНИЕ .......................................................................................................................................... 3 Глава 1. Теоретические основы рынка облигаций ........................................................................ 5 1.1 Виды ценных бумаг на финансовом рынке и определение понятия «Облигация» ................... 5 1.2 Классификация облигаций ............................................................................................................... 6 1.3 Преимущества и недостатки облигаций перед другими финансовыми инструментами ........ 11 1.4 Риски, связанные с инвестициями в облигации ........................................................................ 14 1.4.1 Риск эмитента. Проблема выбора купонной ставки ................................................................. 14 1.4.2 Риски, возникающие у инвестора ............................................................................................... 17 Глава 2. Применение дюрации в качестве меры риска .............................................................. 20 2.1 Понятие дюрации. Дюрация Маколея .......................................................................................... 20 2.2 Факторы влияющие на дюрацию .................................................................................................. 22 2.3 Расчет значений дюрации для облигаций нефтегазового сектора. Анализ полученных результатов ............................................................................................................................................ 28 Глава 3. Применение модифицированной дюрации в качестве меры риска ........................... 34 3.1 Понятие модифицированной дюрации ........................................................................................ 34 3.2 Мера выпуклости ............................................................................................................................ 37 3.3 Прогноз цен на облигации нефтегазового сектора ...................................................................... 39 3.4 Дюрация портфеля облигаций ...................................................................................................... 44 Заключение ..................................................................................................................................... 47 Список использованной литературы ............................................................................................ 49 ПРИЛОЖЕНИЯ ................................................................................................................................. 51 2

ВВЕДЕНИЕ Выпускная квалификационная работа посвящена облигациям, а также тому, как измерять риски у данного вида ценных бумаг. Актуальность исследования заключается в том, что необходимо раскрыть проблему возникновения рисков у инвесторов и определить каким образом инвестор может минимизировать свои риски. Облигации по сравнению с другими финансовыми инструментами считаются менее рисковыми. Однако, у этих финансовых инструментов также есть свои риски, которые инвестору необходимо проанализировать. При эмиссии облигаций возникают риски как у эмитента, так и у инвестора. Поэтому помимо того, что будут расписаны риски для инвестора, а также проанализирован самый главный риск инвестора, в отдельном пункте будет упомянут один из рисков эмитента – риск неразмещения желаемого объема облигаций. Мерой риска для инвестора могут выступать дюрация Маколея и модифицированная дюрация. Дюрация Маколея позволяет оценить насколько рисковыми являются облигации по отношению друг к другу. Модифицированная дюрация позволяет не только оценить степень рискованность вложений, но и построить прогноз цен на облигации при определенных изменениях рыночной доходности. Работа представляет научный интерес. В данной работе дюрация и модифицированная дюрация изучается как в теоретическом, так и в практическом аспектах. После введения теоритических основ, полученные знания используются на практике – анализируются факторы, влияющие на значение дюрации, строятся прогнозы цен. Цель данной выпускной работы состоит в определении способа использования дюрации Маколея и модифицированной дюрации как меры риска. Для достижения данной цели поставлены следующие задачи: - обосновать теоретические аспекты облигаций; - изучить такие показатели риска как дюрация и модифицированная дюрация; - выявить факторы, влияющие на дюрацию; - оценить риски инвестора на рынке облигаций нефтегазового сектора; - провести комплексный анализ ситуации на рынке облигаций нефтегазовой отрасли; - составить прогноз цен на облигации нефтегазового сектора при изменении рыночной доходности Объектом исследования являются облигации нефтегазового сектора. В качестве предмета исследования выступают дюрация и модифицированная дюрация облигаций нефтегазового сектора. 3

Методологической и теоретической основой выпускной квалификационной работы послужили труды известных ученых, таких как Фредерик Маколей, Дуглас Ливингстон и Фрэнк Фабоцци. В работе для анализа были использованы данные информационного агентства «Cbonds». Данная работа представлена тремя главами. В первой главе приводится различные трактовки понятия «облигация». Облигации сравниваются с другими альтернативными источниками дохода в случае инвестора, и с источниками привлечения денежных средств в случае с эмитентом. Рассматриваются риски инвесторов и эмитентов. Во второй главе приведено определение термина «дюрация», обосновывается метод ее расчета и производится анализ рисков инвестора с помощью дюрации. В третьей главе дается определение модифицированной дюрации, вводится понятие «мера выпуклости». Далее был построен прогноз цен на облигации нефтегазового сектора в случае изменения рыночной доходности с помощью модифицированной дюрации и меры выпуклости. Также в третьей главе рассматривается дюрация портфеля, уменьшая значение которого можно уменьшить риск по целому портфелю облигаций. Подводятся основные итоги проведенного анализа. 4

Глава 1. Теоретические основы рынка облигаций 1.1 Виды ценных бумаг на «Облигация» финансовом рынке и определение понятия Выпускная квалификационная работа посвящена такому финансовому инструменту, как облигации. Облигации являются долговыми ценными бумагами. Помимо долговых ценных бумаг на рынке обращаются еще два вида: долевые и производные ценные бумаги. Долговые ценные бумаги подразумевают под собой отношения займа между лицом, которое выпустило ценную бумагу, и держателем этой ценной бумаги. Долговая ценная бумага имеет определенный срок погашения. Долевые ценные бумаги подразумевают вложение средств инвестора в капитал, вследствие чего инвестор имеет право на получение дохода, а также право на долю имущества в случае ликвидации эмитента. Долевыми ценными бумагами считаются акции. Производные ценные бумаги называют также деривативами. Дериватив – это контракт, который заключается между двумя сторонами. У одной стороны возникают определенные обязательства перед владельцем дериватива в случае наступления конкретных событий, связанных с базовым активом. В качестве базового актива могут выступать акции, облигации, товар и другое. Производных активов большое количество, в таблице 1 указаны некоторые виды деривативов. Некоторые виды облигаций можно отнести к деривативам. Например, CDO - облигации, обеспеченные долговыми обязательствами, считаются также производными ценными бумагами. Таблица – 1 Виды ценных бумаг и их примеры Виды ценных бумаг Долевые Акции Долговые Облигации Производные Опционы Примеры Депозитные/Сберегательные сертификаты Свопы Векселя Закладные Фьючерсные контракты Форвардные контракты Облигации являются самым распространённым видом долговых ценных бумаг. Далее мы приведем определения понятия «облигация», классификацию облигаций, а также рассмотрим преимущества и недостатки облигаций перед другими финансовыми инструментами. 5

«Облигация – эмиссионная ценная бумага, закрепляющая право её держателя на получение от эмитента облигации в предусмотренный срок ею срок номинальной стоимости и зафиксированного в нем процента от этой стоимости или иного имущественного эквивалента. Облигация может предусматривать иные имущественные права её держателя, если это не противоречит законодательству Российской Федерации.»1 У У. Шарпа под облигациями подразумевается обязательство со стороны эмитента перед инвестором осуществлять денежные выплаты ежегодно до даты погашения. Однако, такое определение не совсем верно. Купонные платежи могут осуществляться не каждый год, а каждые полгода. Существуют облигации с нулевой купонной ставкой, в этом случае у инвестора отсутствует доход от купонных платежей. Итак, с учетом вышеизложенного можно привести следующее определение термина «облигация»: это вложение денежных средств на определенный срок под определенную процентную ставку с получением купонных выплат от эмитента, если купонная ставка больше нуля, а также с выплатой номинала эмитентом в конце срока обращения. Бывают облигации без срока погашения, в данной ситуации инвестору может быть не выплачен номинал облигации. О бескупонных и бессрочных облигациях будет более подробно рассказано в следующем параграфе. 1.2 Классификация облигаций Облигации по своей природе очень различны. Выпуски у одного и того же эмитента могут сильно отличаться друг от друга. Из-за того что существует большое разнообразие облигаций, у них достаточно большое количество классификаций. Далее мы приведем самые основные классификации облигаций. Все классификации сведены в общую таблицу. В первую очередь облигации делятся на различные виды в зависимости от того, кто выпустил эти облигации – от эмитента. Эмитентами могут быть: • компания • государство • муниципалитет В случае если облигации выпущены государством, то такие облигации называются государственными. Государственные облигации среди всех видов считаются наименее 1 «О рынке ценных бумаг» : Федеральный Закон Российской Федерации от 22.04.96 № 39-ФЗ (с изменениями от 23.07.2013 г.) – Ст. 2 6

рисковыми, однако, и по государственным облигациям есть риск. Так, в 1998 году в России был объявлен дефолт по облигациям ГКО. Если в качестве эмитента выступает орган местной власти, то такие облигации считаются муниципальными. Если облигации были выпущены компанией, то такие облигации называются корпоративными. Данный вид облигаций наиболее часто встречающийся. Среди этих трех видов корпоративные облигации считаются наиболее рисковыми. Второй широко известной классификацией является классификация в зависимости от сроков на который выпускаются облигации. Облигации делятся на две группы : 1. Облигации с фиксированной датой погашения : • краткосрочные – со сроком погашения от 1-го года до 5 лет • среднесрочные – со сроком погашения от 5 до 12 лет • долгосрочные – со сроком погашения свыше 12 лет 2. Облигации без фиксированной даты погашения : • облигации без срока погашения – бессрочные • облигации с двумя датами погашения. Эмитент при выпуске облигаций указывает две даты, между этими двумя датами он обязан осуществить погашение облигаций. Чем меньше срок погашения, тем менее рисковой считается облигация. Срок до погашения оказывает большое влияние на дюрацию облигации. Это влияние будет отображено в следующих главах. Стоит отметить, что существует такой вид облигаций, как отзывные облигации. Срок погашения у такого вида облигаций известен, однако, эмитент имеет право выкупить облигации у инвестора. Так как инвестор может быть не заинтересован в такой сделке, чаще всего облигация выкупается по цене выше номинала. Выкупы такого характера называются call-опционами. Существует и обратный вид сделки. В этом случае инвестор может продать облигации эмитенту. Тогда облигация чаще всего выкупается по цене близкой к номиналу. Такие выкупы называются put-опционами. Put-опционы и call-опционы могут осуществляться либо в любой момент с выпуска облигаций до их погашения, либо в строго оговоренные сроки. 7

Данные виды опционов могут быть проведены у выпуска бессрочных облигаций. Так у инвестора существует возможность получить номинальную стоимость облигации при покупке бессрочных облигаций, однако, в случае если это было оговорено эмитентом в условиях при выпуске. Получается, что срока погашения у бессрочных облигаций нет, но инвесторы могут получить номинальную стоимость облигации. Данное условие важно для инвесторов, которые предпочитают держать облигации на руках, а не продавать их на рынке. В следующей классификации облигации отличаются друг от друга по форме выплаты дохода держателю облигаций. Облигации могут быть следующих видов: • купонные облигации – самый распространенный вид облигаций; инвестор получает с определенной периодичностью процент от номинала до даты погашения • бескупонные облигации – такие облигации называют также дисконтными, так как приобретаются они инвестором по цене ниже номинала. Соответственно, выигрыш инвестора составляет разница между ценой покупкой облигации и ее номиналом, которые будет выплачиваться инвестору. Купонные выплаты отсутствуют у такого вида облигаций • облигации с глубоким дисконтом – такой вид облигаций является промежуточным видом между купонными облигациями и бескупонными. У этого вида облигаций есть купонные выплаты, но купонная ставка незначительная, близкая к нулю. Такие облигации часто можно встретить у развитых стран, например у Германии. Также продается по цене ниже номинала, как и бескупонная облигация • Облигации у которых выплачивается процент при погашении. Данный вид облигаций распространен в исламских финансах. Купонные облигации в свою очередь делятся на следующие виды: • облигации с фиксированной купонной ставкой – инвестору известно сразу какой будет ставка на протяжении всего срока обращения облигации. • облигации с переменной купонной ставкой – ставка меняется в течении срока обращения. Среди облигаций с переменным купоном выделяют следующие виды: 1) облигации с увеличивающейся купонной ставкой (step-up) – в данном случае инвестору известно, какие купонные платежи его ждут по данной эмиссии. Ставка увеличивается согласно определенным условиям. Например, в 8

первый год эмитент может выплачивать 1,5% от номинала, на следующий год - 2% и так далее. Однако, данный вид облигаций зачастую относят к облигациям с фиксированной купонной ставкой, так как все ставки являются фиксированными и не зависят от макроэкономических показателей и так далее. 2) облигации с плавающей процентной ставкой – ставка привязывается к макроэкономическим показателям, например к процентной ставке по межбанковским кредитам (EURIBOR, LIBOR). Ставка может быть привязана к макроэкономическому показателю плюс/минус маржа. Маржа задается эмитентом 3) облигации с пересматриваемой процентной ставкой – ставка пересматривается так, чтобы цена облигации при такой ставке была равна заданной величине. В большинстве случаев эта величина близка к номиналу. Такой вид купонных облигаций встречается не часто, этот вид облигаций использует эмитент при выпусках с низкой надежностью, для того, чтобы инвестору не пришлось сильно рисковать. Облигации с пересматриваемой процентной ставкой зачастую встречаются в Российской Федерации. 4) индексируемые облигации – номинал у облигаций данного вида постоянно пересчитывается с учетом роста какого-либо индекса. В качестве индекса берется чаще всего индекс потребительских цен. После изменения величины номинала, пересчитываются купонные платежи в соответствии с новым номиналом 5) инфляционно-индексируемые облигации – номинал привязывается к темпам инфляции 6) валютно-индексируемые облигации – в этом случае облигации выпускаются с номиналом в национальной валюте, а купон пересчитывается таким образом, чтобы купонный платеж в национальной валюте был эквивалентен платежу в заранее выбранной валюте 7) облигации с участием – купонная ставка привязана к прибыли компании 8) доходные облигации – купонные выплаты осуществляются только, если предприятие заработало прибыль Валютно-индексируемые, облигации с участием, а также доходные облигации на практике используются реже, чем другие. Валютно-индексируемые облигации довольно рискованны для эмитента. Облигации с участием и доходные облигации рискованны для инвестора. 9

В зависимости от того, где обращается облигации, различают следующие виды облигаций: • облигации внутреннего рынка. Данный вид облигации размещается резидентом страны на внутреннем рынке в национальной или иностранной валюте. Зачастую размещение осуществляется в национальной валюте. Главное отличие этих облигаций состоит в том, что размещаются такие облигации резидентом страны. • иностранные облигации. Облигации размещаются на внутреннем рынке другой страны в валюте той страны, где будет размещаться выпуск • еврооблигации. В этом случае размещение облигаций происходит среди нескольких стран, выпускаются они с помощью международного синдиката андеррайтеров в иностранной валюте для эмитента и для инвесторов тех стран, где будут размещены облигации Облигации внутреннего рынка очень сильно по параметрам будут отличаться от еврооблигаций того же эмитента. Поэтому важно их разделять друг от друга. Все вышеизложенные классификации сведены в общую таблицу: Таблица – 2 Классификации облигаций Признак классификаци и Эмитент Сроки С фиксированно й датой погашения Без фиксированно й даты погашения По форме выплаты дохода Купонные облигации Виды облигаций Корпоративные С фиксированной датой погашения Государственные Без фиксированной даты погашения Муниципальные Долгосрочные Среднесрочные Краткосрочные Бессрочные С двумя датами погашения - Купонные Бескупонные (Дисконтные) С глубоким дисконтом С фиксированной ставкой С плавающей ставкой - - 10

Продолжение таблицы Купонные облигации с плавающей ставкой Рынок обращения Step-up Индексируемые С участием Внутренний рынок Инфляционноиндексируемые Доходные С пересматриваемой процентной ставкой Валютноиндексируемые - Иностранные Еврооблигации С плавающей процентной ставкой Отдельно выделяют амортизируемые облигации, у таких облигаций выплата номинальной стоимости осуществляется не в конце срока обращения, а на протяжении всего срока. 1.3 Преимущества и недостатки облигаций перед другими финансовыми инструментами У инвестора возникает главный вопрос куда ему стоит вкладывать свои средства, в какой из финансовых инструментов. Прежде всего, здесь важно знать какую доходность желает получить инвестор, и как он относится к риску. Поэтому в этом параграфе облигации будут сравниваться с другими финансовыми инструментами. Прежде всего сравнивать стоит облигации с долевыми ценными бумагами, то есть акциями. Это два наиболее популярных финансовых инструментов классического характера среди инвесторов Считается, что облигации менее рискованные инструменты, чем акции. Однако, стоит учитывать, что доходность по облигациям обычно ниже, чем по акциям. Большая часть инвесторов не склонна к риску, поэтому многие инвесторы предпочтут вложить свои средства в облигации, с целью сохранения свой капитала. Чаще всего облигации приобретают консервативные инвесторы, для которых важнее надежность финансового инструмента, чем его доходность. В среднем, облигации менее рисковые, чем акции. Зачастую, государственные облигации считаются безрисковым финансовым инструментом. Облигации, как и акции, инвестор может продать на вторичном рынке. Если инвестор не планирует держать облигации до срока погашения, то задача инвестора продать облигации по цене ниже цены приобретения, в этом случае у облигаций имеется сходство с акциями. Некоторые параметры могут влиять на волатильность цены, так у облигаций с большим 11

сроком обращения, волатильность цены будет выше, чем у облигаций с меньшим сроком обращения. Этот пример будет рассмотрен в третьей главе. Если инвестор планирует держать на руках акции или облигации, то доходами такого инвестора являются дивиденды или купонные платежи. Важно помнить, что частота выплаты купонов фиксирована, а дивиденды компания выплачивает по своему усмотрению. Дивиденды по обыкновенным акциям инвесторы могут получить, в случае если компания получила прибыль и есть возможность выплатить дивиденды. По привилегированным акциям выплаты также, как и у облигаций, фиксированы, но у привилегированных акций нет погашения, как у облигаций. Если инвестор владеет обыкновенными акциями, то он входит в совет акционеров, где имеет право управлять компанией. Но зачастую доля акций у каждого инвестора мала, что не позволяет ему оказывать сильное влияние на деятельность компании. Если акционер владеет привилегированными акциями, то он не принимает участие в управлении деятельности компании. В случае, если компания-эмитент обанкротится, то первоочередное исполнение обязательств реализуется для владельцев облигаций, а затем уже владельцев акций. Облигации можно сравнивать с банковскими вкладами, они похожи по своей природе. Инвестор вкладывает деньги на определенный срок под соответствующий процент и в случае облигаций, и в случае банковского вклада. Сравнивая банковский вклад и облигации можно выделить следующее: • риски по банковским вкладам чуть ниже, но в основном они находятся на том же уровне, что и по облигациям; • доходность у облигаций в среднем выше, чем у банковских вкладов; • у инвестора, владеющего облигациями, есть возможность продать облигации на рынке по цене равной номинала или по цене выше номинала в любой момент, когда инвестор пожелает. Если инвестор захочет снять средства с вклада досрочно, то у него вычтут сумму накопленных процентов в счет штрафа; • вариантов выбора облигаций у инвестора намного больше, чем банковских вкладов. Инвестор может найти облигации, которые привязаны к инфляции, с увеличивающейся купонной ставкой. Есть возможность приобрести облигации в различных валютах. В случае вкладов, в основном, инвестор может вложить свои средства под фиксированный процент, чаще всего в национальной валюте. 12

Если инвестор выбирает между облигациями и производными финансовыми инструментами, то в случае приобретения деривативов у инвестора выше и риски, и доходность. Деривативы являются более сложным финансовым инструментом, поэтому многие инвесторы предпочитают облигации. Рассмотрим вариант размещения облигаций на рынке с вариантом выбора кредита и с вариантом размещением акций эмитентом. Если сравнивать кредит и облигационный выпуск, то можно увидеть, что в среднем ставка по кредиту обычно выше, чем по облигациям. Таким образом, затраты эмитента по эмиссии должны быть меньше, чем по кредиту. Особенно, если объем эмиссии довольно большой. В случае выпуска облигаций эмитент сам назначает купонную ставку. У облигаций купонная ставка может быть равна нулю, в этой ситуации эмитент не платит проценты инвесторам. Также эмитент может назначить довольно низкую купонную ставку для облигаций, однако в этом случае у эмитента возникает риск неразмещения. Теперь сравним выпуск облигаций и акций. Эмитент решает выпускать акции. В этом случае он должен выплачивать дивиденды на протяжении всего срока существования компании. Облигации выпускаются обычно на конкретный срок. Выплата купонных платежей конечна, а выплата дивидендов – нет. Тем не менее, эмитенту необходимо выплачивать дивиденды акционерам, так как компания, которая не выплачивает дивиденды своим акционерам, не привлекательна для будущих вложений потенциальным инвесторам. Для того, чтобы разместить акции, эмитенту необходимо осуществить процедуру IPO, но и при выпуске облигаций эмитенту также необходимо пройти некоторые процедуры, например, выпустить проспект эмиссии. Перед эмитентом, как и перед инвестором возникает вопрос о том, какой финансовый инструмент выбрать. Эмитенту необходимо определиться каким образом можно привлечь средства, инвестору нужно определиться, куда вложить средства. Выбор облигаций, как финансового инструмента, зависит от целей, которые преследует инвестор или эмитент. Если эмитенту необходимо привлечь на конкретный срок большой объем средств, то тогда он выберет выпуск облигаций. Инвестор же выберет облигации, как надежный и доходный финансовый инструмент. Однако, у облигаций также существуют и соответствующие риски. Рассмотрим риски, которые присущи облигациям, в следующем параграфе. 13

1.4 Риски, связанные с инвестициями в облигации 1.4.1 Риск эмитента. Проблема выбора купонной ставки У эмитента, как и у инвестора, существуют определенные риски, поэтому прежде чем анализировать риски инвестора, стоит рассмотреть один из самых главных рисков эмитента – риск неразмещения облигаций. В качестве эмитента в данном параграфе будет рассматриваться компания. Государственные облигации являются малорисковыми для инвестора, поэтому спрос на государственные облигации будет стабилен. Именно отталкиваясь от потенциального спроса, эмитент назначает купонную ставку. Более того большинство государственных облигаций размещаются посредством проведения аукционов. На этих аукционах инвесторы оставляют заявки, в которых указывают желаемую купонную ставку облигации. Эмитент отсекает заявки, которые не удовлетворяют его ожиданиям на счет купонных ставок. Спрос на государственные облигации большой, поэтому возникновение риска неразмещения государственных облигаций маловероятно. У корпоративных облигаций при неверном выборе купонной ставки этот риск довольно высок. У компании-эмитента большой выбор способов привлечения дополнительных денежных средств. Более схожие между собой способы привлечения дополнительных инвестиций в компанию - это выпуск облигаций и возможность взять кредит в банке. Если эмитент планирует взять кредит в банке, то диктовать условия кредита будет банк. Компания сможет выбрать на какой срок ей нужен кредит, процентную ставку же будет определять банк. Если компания решит привлечь средства путем размещения облигаций на рынке, то в этом случае компания сама сможет решить какую процентную ставку ей назначить. Стоит оговориться, что компании целесообразно выпускать облигации, если она нуждается в больших объемах денежных средств. Считается, что в среднем расходы, связанные с выпуском облигаций находятся на уровне пятнадцати тысяч долларов плюс два-три процента от объема выпуска. Поэтому выпуск облигаций осуществляется в основном крупными компаниями. Перед компанией возникает проблема выбора купонной ставки. Купонная ставка должна быть ниже, чем ставка по кредиту для того, чтобы у компании был смысл осуществлять эмиссию облигаций. Но если компания назначит слишком низкую ставку, то инвесторов вряд ли привлечет данная эмиссия. В случае выпуска краткосрочных облигаций эмитент может назначить нулевую купонную ставку. Для инвестора купонная ставка имеет небольшое значение, если он приобретает краткосрочные облигации. В следующей главе при помощи анализа значений 14

дюрации можно увидеть насколько мало влияние купонной ставки на дюрацию при небольшом сроке обращения облигации. Чем выше срок планируемой эмиссии, тем более существенна для инвестора ставка, назначенная эмитентом. Если эмитент назначит слишком низкую купонную ставку, то у него возникают риск неразмещения. Риск неразмещения состоит в том, что спрос на облигации данной компании может отсутствовать или быть слишком низким. Эмитент в данной ситуации либо откажется от размещения облигаций вообще, либо разместит некоторую часть от планируемого объема, на которую есть спрос. Если эмитенту необходимо привлечь конкретный объем денежных средств, то в таком случае ему придется отказаться от идеи размещения облигаций и обратиться в банк, где купонная ставка будет на порядок выше, чем та, которую назначил он при планировании выпуска облигаций. Также эмитенту стоит определиться с частотой выплаты купонов. Чаще всего, если облигация долгосрочная, то выплата купонов происходит один - два раза в год. Если облигация краткосрочная, то выплата купонов может происходить ежемесячно, ежеквартально, каждые полгода. На практике встречается такой случай, когда выплата купонов ежегодна по фиксированной ставке, а затем купонная ставка привязывается к макроэкономическому показателю и выплата купонов осуществляется ежеквартально. Таким образом, выбор частоты выплаты купонов зависит от самой купонной ставки. Если облигация долгосрочная с фиксированной купонной ставкой, то эмитент выберет осуществление выплаты купонов один - два раза в год. Если облигация краткосрочная с фиксированной ставкой, то эмитент выберет на свое усмотрение частоту выплаты купонов. Однако, для того, чтобы привлечь большее количество инвесторов, эмитенту стоит выбрать более частую выплату купонов. Это позволит инвесторам снизить свои риски. Влияние количества купонных выплат в год оказывает влияние на дюрацию у долгосрочных облигаций, что подтверждает анализ, проведенный во второй главе. Если облигация с плавающей купонной ставкой, то частота выплаты купонов зависит от того, к чему привязана купонная ставка. Например, если купонная ставка привязана к 3М LIBOR (трехмесячный LIBOR), то в данном случае купоны будут выплачиваться ежеквартально. Для начала эмитенту надо определиться какую ставку он выберет. Если эмитент выбирает нулевую ставку, то как ранее было сказано, это будет выпуск краткосрочных облигаций. Облигации с нулевой купонной ставкой на долгий срок выпускать не целесообразно, на такие облигации спрос будет отсутствовать. Эмитент может выбрать фиксированную или плавающую купонную ставку. При выборе одного из типа купонной ставки могут возникать свои особенности. Рассмотрим особенности выбора каждого типа купонной ставки. 15

Если эмитент решил назначить фиксированную купонную ставку, он должен решить выпускать ему еврооблигации или выпускать облигации на внутреннем рынке страны. У еврооблигаций купонная ставка будет ниже, чем купонная ставка на некоторых внутренних рынках, например на рынке России. Далее эмитент определяется на какой срок ему выпускать облигации. В основном эмитенты ориентируются на средние купонные ставки, которые присущи облигациям с аналогичным сроком на том рынке, на котором он планирует разместиться. Если компания довольно известная для инвесторов, то она может позволить себе назначить купонную ставку чуть ниже среднерыночной, если компания малоизвестная, то инвесторы будут опасаться покупать облигации такой компании, поэтому для того, чтобы у компании не возникло риска не разместить тот объем, который она планировала, ей стоит разместить облигации с купонной ставкой чуть выше средней. Если компания планирует разместить еврооблигации, то валюта будет играть немаловажную роль для определения купонной ставки. На большой срок компании вообще не стоит выпускать облигации в нестабильной валюте. На более короткий срок компания может разместить облигации в валюте, которая нестабильна, но для того, чтобы был спрос на такие облигации, компании придется существенно увеличить купонную ставку по сравнению с среднерыночной. В случае выбора инвестора плавающей купонной ставки, перед ним встает задача к какой базовой ставке привязать купонную ставку. Эмитент может назначить маржу к базовой ставке. Тогда купонная ставка будет равна сумме базовой ставки и маржи. При этом маржа может быть как положительной, так и отрицательной. Маржа измеряется в базисных пунктах. Если купонная ставка равна сумме базовой ставке и 150 базисных пунктов это значит, что купонная ставка равна базовой ставке плюс 1,5%. Эмитент может задавать верхнюю и нижнюю границу купонной ставки. Если базовая ставка изменится слишком сильно, эмитент не будет платить больше или меньше назначенных границ. Назначение верхней границы должно снизить риски эмитента, назначение нижней границы снижает риски инвесторов. Перед эмитентом возникает задача определиться с маржой и границами купонной ставки. Эмитент назначает плавающую купонную ставку, когда боится, что ситуация на рынке может сильно изменится, а так как купонная ставка зафиксирована, он ничего не сможет изменить, купонные платежи в любом случае необходимо будет осуществлять. Поэтому, зачастую плавающие купонные ставки назначаются для долгосрочных облигаций. Прогнозы эмитента не всегда будут совпадать с реальной ситуацией на рынке через много лет, поэтому привязав купонную ставку к базовой ставке эмитент снижает свои риски. В случае, если облигация долгосрочная, эмитенту не стоит устанавливать верхнюю и нижнюю границы. Установив плавающую купонную ставку, эмитент не только снизит свои риски, но и повысит 16

доверие инвесторов к планируемому выпуску облигаций на долгий срок, а значит увеличит спрос на облигации своей компании. Подводя итог, можно сказать, что выбор купонной ставки не сложный. Если компания планирует разместить облигации на короткий срок, то она может выбрать фиксированную ставку, если на долгий срок или ситуация на финансовых рынках страны крайне нестабильна, то стоит выбирать плавающую ставку. Далее компания решает на каком из рынков она планирует разместить свои облигации. Ориентируется она на среднерыночную ситуацию. Если компания со стабильным кредитным рейтингом, то купонная ставка должна быть на уровне среднерыночной. Если с низким кредитным рейтингом, то купонная ставка должна быть выше среднерыночной. В случае, если компания выпустила облигации в нестабильной валюте, то купонная ставка должна быть выше среднерыночной. Решая какую купонную ставку компании стоит назначить, компания в первую очередь ориентируется на инвесторов и назначает такую купонную ставку, при которой ей удастся разместить весь запланированный объем. Если у компании получиться разместить облигации по слишком высокой купонной ставке, то ей лучше обратиться в банк за кредитом. 1.4.2 Риски, возникающие у инвестора У инвестора, который приобретает облигации, также возникают определенные риски. Первым был рассмотрен риск, связанный с процентными ставками. Суть данного риска заключается в том, что при повышении процентных ставок на рынках, цены на облигации будет падать. Данный риск будет более подробно рассмотрен в следующих главах. Перед инвестором возникает вопрос, как сильно будет меняться цена на облигации в его портфеле, при изменении процентных ставок на рынке, и отчего это зависит. Второй риск – риск реинвестирования. Предполагается, что инвестор, когда получает купонные платежи, вкладывает полученные средства в какой-либо финансовый инструмент. Риск заключается в том, что на момент вложения этих средств, процентная ставка будет ниже, чем та, которая была в момент покупки облигаций. Следующий риск - риск call-опционов связан с тем, что эмитент может погасить свои обязательства досрочно. Эмитенту это выгодно сделать, когда процентные ставки на рынке упадут. В этом случае эмитент может выпустить облигации с новой купонной ставкой, которая будет ниже предыдущей. Инвестор, получая денежные средства, вкладывает их также под меньший процент, чем раньше. 17

Кроме того, существует кредитный риск, который включает в себя риск дефолта эмитента, риск кредитного спреда и риск снижения рейтинга. Дефолт эмитента означает, что эмитент обанкротился и скорее всего не сможет погасить свои обязательства перед инвесторами. Риск кредитного спреда заключается в том, что цена на облигации может упасть. Инвестор, который не планировал держать облигации до погашения, не сможет продать облигации на рынке без потерь для себя, если цены на облигации будут ниже цены приобретения. Рейтинговое агентство может снизить рейтинг эмитенту, что также приведет к снижению цен на облигации на вторичном рынке. Риск инфляции предполагает, что уровень инфляции будет превышать купонную ставку облигации. В этом случае покупательная способность получаемого денежного потока снижается. Инвестор может избежать данного риска, если приобретет облигации с плавающей купонной ставкой, которая будет привязана к уровню инфляции. Валютный риск. Инвестор приобретает облигации в иностранной валюте. В случае если иностранная валюта обесценится по отношению к национальной валюте, то сумма, которую получает инвестор в национальной валюте окажется ниже. У облигаций имеется также риск ликвидности, который связан с тем, насколько легко будет инвестору продать облигацию по цене близкой к справедливой. Если инвестор не сможет в конкретный момент быстро продать облигацию по нужной стоимости, он рискует потерять свои деньги. Риск волатильности представляет собой риск, связанный с быстрыми и резкими колебаниями факторов, которые могут воздействовать на облигационный рынок, то есть на цены облигаций. Отдельно выделяют риск риска. На облигационном рынке появляются новые виды финансовых инструментов. Инвестор вкладывая в такие виды не знает степень и характер риска, ему сложно оценить уровень риска новых облигаций. Вкладывая свои средства, инвестор рискует их потерять. Отсюда перед инвестором встает вопрос, подвергаются ли риски измерению, существует ли возможность минимизировать их и как выбрать между различными облигациями менее рисковую. Если инвестор выбирает между облигациями, у которых одинаковый срок погашения, но различны купонные ставки, то в этом случае ясно, что облигация с более высокой купонной ставкой будет менее рисковой. Если инвестор выбирает между облигациями с различными 18

сроками погашения и одинаковыми купонными ставками, то менее рисковой облигацией будет облигация с меньшим сроком до погашения. Однако, если и срок погашения, и купонная ставка отличаются друг от друга, то какая облигация будет более рисковой? Измерить рискованность облигаций можно с помощью такого показателя, как дюрация Маколея. Данный показатель позволяет сравнивать облигации с различными параметрами. На основе дюрации Маколея можно рассчитать модифицированную дюрацию. Дюрация Маколея и модифицированная дюрация будут рассмотрены в следующих главах. 19

Глава 2. Применение дюрации в качестве меры риска 2.1 Понятие дюрации. Дюрация Маколея В данной главе будет рассматриваться такое понятие, как дюрация облигации. Будет рассмотрена дюрация Маколея, а также упомянута модифицированная дюрация, которая отдельно рассмотрена в следующей главе. Дюрация Маколея позволяет сравнивать между собой облигации с различными параметрами, выделяя более или менее рисковые облигации из рассматриваемых. Дюрация является показателем средневзвешенного срока действия облигации, весами которого являются купонные платежи, поступающие в течении обращения облигации. Определение средневзвешенного срока до погашения дал в 1938 году Фредерик Маколей и назвал этот срок «дюрацией». Существует два вида дюрации: 1. дюрация Маколея 2. модифицированная дюрация Рассчитывается дюрация Маколея по следующей формуле: ! = с% % / +1'('())+ ∗-.('())/ ∗0 с% % / +1'('())+ .('())/ (1) Где, с – купонная ставка, М – номинал, k – альтернативная доходность (среднерыночная доходность), t – срок до погашения, n – срок погашения. Формула дюрации написана для того случая, когда выплаты осуществляются один раз в год. Если купонные платежи осуществляются несколько раз в год, то вместо количества лет в формулу нужно подставить количество купонных платежей. Полученное значение дюрации уточняется путем деления на количество выплат в год. У бескупонной облигации дюрация равна сроку погашения – в случае дюрации Маколея. Используя формулу дюрации можно убедиться, что если облигация бескупонная, то значение дюрации такой облигации равно сроку до погашения. ! = 23 45 0 -4; (1 + 8)- 3 ∗: (1 + 8)0 45 23 3 0 -4; (1 + 8)- + (1 + 8)0 ∗9+ 3 ∗: (1 + 8)0 ! = 3 (1 + 8)0 ! = : (2) 20

У облигации с купоном дюрация будет меньше срока погашения. Инвесторам дюрация позволяет понять, насколько рискованно вкладывать свои средства в облигацию. Чем выше дюрация, тем выше риски инвестора. Если сравнивать две облигации купонную и бескупонную с одинаковыми сроками погашения, то дюрация у купонной облигации будет меньше, чем у бескупонной, а значит в этом случае купонная облигация будет менее рисковой для инвестора, чем бескупонная. На примере рассмотрен расчет дюрации Маколея. Инвестор хочет приобрести облигацию на 3 года с купонной ставкой 7,5%, номинал данной облигации равен 1 000. Купонные платежи осуществляются ежегодно. Инвестор может сделать вклад под 8,5%, это и есть альтернативная доходность инвестора. Тогда подставляя нужные значения получено следующее выражение: 7,5 ∗ 1000 7,5 ∗ 1000 7,5 ∗ 1000 1000 ∗1+ ∗2+ ∗3+ ∗3 ; A C (1 + 0,085) (1 + 0,085) (1 + 0,085) (1 + 0,085)C ! = 7,5 ∗ 1000 7,5 ∗ 1000 7,5 ∗ 1000 1000 + + + (1 + 0,085); (1 + 0,085)A (1 + 0,085)C (1 + 0,085)C Дюрация у такой облигации равна 2,793 года. Посчитав дюрацию данной облигации, инвестор может сделать вывод, что средневзвешенный срок до погашения равен 2,793 года. Важно заметить, что зачастую считают, что дюрация - это срок, через который инвестор получит назад свои средства. То есть если дюрация равна 2,793 года, то инвестор получит то, что вложил через 2,793 года. Однако, это неверно. Через 2,793 года у инвестора не будет суммы вложенной в облигацию, так как купонные платежи значительно меньше номинала. Возникает вопрос, зачем рассчитывают дюрацию, как ее применяют на практике и как можно использовать дюрацию как меру риска. Во-первых, как ранее было сказано, чем выше дюрация, тем рисковее бумага. Если сравнивать облигации между собой только по срокам погашения, то инвестор может ошибиться с выбором менее рисковой бумаги, так как в данном случае инвестор не учитывает купонную ставку, которая влияет на рискованность бумаги. При расчете дюрации учитывается и купонная ставка, и срок до погашения, и количество купонных выплат. Таким образом, рассчитав дюрацию Маколея, инвестор может сделать выбор между несколькими облигациями, выбрав менее рисковую. Во-вторых, если дюрация облигации равна 2 годам, то такая облигация будет иметь такую чувствительность к колебаниям процентных ставок, что и двухлетняя бескупонная облигация. Таким образом инвестор может сравнить риски по бескупонной облигации и облигации с купонными выплатами. В-третьих, существует следующая интерпретация дюрации Маколея: «Дюрация — это аппроксимированное процентное изменение цены при малом изменении процентных 21

ставок»2. Под малым изменении процентных ставок имеется в виду изменение доходности в пределах до одного процента. Однако, такие прогнозы будут не совсем верны, поэтому для их построения используется модифицированная дюрация, которую можно получить на основе значения дюрации Маколея. В предыдущем примере у трехлетней облигации значение дюрации было равно 2,793 года. Следует проверить, действительно ли при увеличении срока погашения значение дюрации также увеличится. Инвестор хочет приобрести облигацию на 4 года с купонной ставкой 9,5% с номиналом 1000. Альтернативная доходность та же – 8,5%. В этом случае дюрация примерно равна 3,5 года. У второй облигации значение дюрации выше, чем у первой, следовательно, облигация номер два более рисковая, чем облигация номер один. Инвестор планирует приобрести облигацию на 10 лет с купонной ставкой 9,5% с номиналом 1000. Альтернативная доходность – 8,5%. Дюрация равна – 6,978. Рассмотрев эти три примера, можно увидеть, чем больше срок погашения облигации, тем выше значение дюрации облигации, а значит и выше риски данной облигации. Более подробно будет рассмотрено в следующем параграфе, как именно влияет срок на значение дюрации. Однако, стоит выявить и другие факторы, которые влияют на дюрацию, определить какой фактор оказывает более существенное влияние на значение дюрации. 2.2 Факторы влияющие на дюрацию Первый фактор, который будет рассмотрен в работе – срок до погашения облигации. Очевидно, что чем больше срок до погашения, тем больше дюрация. Чем позже инвестор получит свои средства, тем выше у него риски. Для подтверждения этой гипотезы была рассмотрена облигация с купоном в 7%, альтернативной доходностью – 8%, номиналом 1000. Купоны выплачиваются раз в год. Меняться будет только срок погашения облигации от 1-го года до 45 лет. Таблица – 3 Значение дюрации при изменениях срока до погашения Срок 2 3 4 5 Дюрация 1,934 2,805 3,617 4,373 Срок 14 15 16 17 Дюрация 9,140 9,492 9,817 10,117 2 Фабоцци Ф.Д. Рынок облигаций: анализ и стратегии / Ф.Д. Фабоцци. - М.: Издательство: Альпина Бизнес Букс (Юнайтед Пресс), 2007.- с. 122 22

Продолжение таблицы 6 7 8 9 10 11 12 13 5,076 5,729 6,335 6,897 7,418 7,900 8,346 8,759 18 19 20 25 30 35 40 45 10,394 10,648 10,883 11,804 12,408 12,801 13,056 13,219 Зависимость между дюрацией и сроком погашения 30 Дюрация 25 20 15 10 5 0 0 5 10 15 20 25 30 35 40 45 50 Срок погашения Рисунок 1 Значение дюрации при изменениях срока до погашения На графике можно убедиться, что по мере увеличения срока обращения облигации увеличивается дюрация, но постепенно и с меньшим приращением. Дюрация увеличивается потому, что выплата номинала, которая происходит в конце срока погашения, – самая большая доля в общих поступлениях инвестора, которая сильнее всего влияет на дюрацию. Поэтому при увеличении срока обращения облигации увеличивается дюрация, а следовательно риски инвестора. Возникает вопрос, почему по мере увеличения срока дюрация увеличивается, но не пропорционально. В таблице ниже указана сумма купонных выплат, которую получит инвестор, если будет держать облигацию до конца срока обращения. Купонные выплаты и номинал, который будет погашаться, были продисконтированы. В качестве ставки дисконтирования выступала та же альтернативная доходность. Таблица – 4 Купонные выплаты Срок до погашения 2 Сумма купонных выплат 124,8285322 Погашение номинала 857,3388203 Сумма, которую получит инвестор 982,1673525 23

Продолжение таблицы 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 25 30 35 40 45 180,3967891 231,8488788 279,4897026 323,6015765 364,4459041 402,2647261 437,2821538 469,7056979 499,7274981 527,5254612 553,2643159 577,0965888 599,1635082 619,5958409 638,5146675 656,0320995 672,251944 687,2703185 747,2343332 788,044834 815,8197751 834,7229334 847,5881052 793,832241 735,0298528 680,583197 630,1696269 583,4903953 540,2688845 500,2489671 463,1934881 428,8828593 397,1137586 367,6979247 340,4610414 315,241705 291,8904676 270,2689514 250,2490291 231,712064 214,5482074 146,0179049 99,37733255 67,6345427 46,0309333 31,32787975 974,2290301 966,8787316 960,0728996 953,7712034 947,9362994 942,5336106 937,5311209 932,899186 928,6103574 924,6392198 920,9622406 917,5576302 914,4052131 911,4863084 908,7836189 906,2811286 903,964008 901,8185259 893,2522381 887,4221666 883,4543178 880,7538667 878,915985 Сумма купонных выплат по годам 1000 900 800 700 600 500 400 300 200 100 0 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 25 30 35 40 45 Сумма купонных выплат Погашение номинала Рисунок 2 Купонные выплаты 24

На диаграмме можно увидеть, как по мере увеличения срока сумма купонных платежей увеличивается. Следовательно, инвестор держа облигацию до срока погашения получает все больше и больше купонных выплат, поэтому у долгосрочных облигаций год обращения играет все меньшую роль, и облигация со сроком погашения в 45 лет будет рисковее облигации со сроком погашения в 40 лет, но не намного. Данную гипотезу подтверждает значение дюрации облигации. Поэтому при выборе облигаций с разным сроком погашения, но одинаковыми купонными ставками, инвестору прежде всего стоит определиться как он относится к риску. Если инвестор склонен к риску, то ему стоит обратить внимание на долгосрочные облигации. Более того с увеличением срока выплата номинала при погашении играет все меньшую роль, то есть та 1000, которую вложил инвестор 45 лет назад сегодня может стоит 31 денежных единиц. На выплату номинала приходится с каждым годом все меньшая доля от потока платежей, которые получит инвестор. Поэтому значение дюрации увеличивается с меньшими темпами из года в год. По мере увеличения срока обращения облигации уменьшается та сумма, которую инвестор получит от держания облигации до конца срока погашения. По этой причине чаще всего облигации обращаются на вторичном рынке. Инвестору выгоднее продать облигацию по цене дороже, чем он купил, плюс получить какие-то купонные выплаты. Инвестору не целесообразно держать долгосрочную облигацию от начала до конца срока погашения. Ситуация со сроком погашения была рассмотрена без изменения купонной ставки. Однако, если купонная ставка одинакова, то инвестор без расчета дюрации может понять какая облигация будет для него более рисковой. Расчеты значений дюрации помогли понять, что по мере увеличения срока погашения, риски инвестора растут, но меньшими темпами. Поэтому для инвестора небольшая разница выбрать облигацию со сроком погашения в 40 лет или со сроком погашения в 45 лет, эти облигации в значительной мере будут рисковее краткосрочной облигации. Второй фактор, который влияет на дюрацию, - это купонная ставка. В первом случае наблюдалась прямая корреляция между сроком погашения облигации и дюрации, а в случае с купонной ставкой наблюдается обратная корреляция. По мере увеличения купонной ставки дюрация уменьшается. Очевидно, что чем выше купонная ставка, тем больше получает инвестор на протяжении всего срока обращения облигации, тем самым уменьшает риски не окупить свои вложенные средства. Уменьшается влияние выплаты номинала в конце срока погашения. Так как номинал дисконтируется, а ранние купонные платежи дисконтируются в меньшей степени. 25

Для примера была рассмотрена облигация со сроком погашения 10 лет, номиналом 1000, альтернативной доходностью 8%. Менялось значение только купонной ставки от 0% (бескупонная облигация) до 25%. Таблица – 5 Значение дюрации при изменениях купонной ставки Ставка 0% Дюрация 10,000 Ставка 13% Дюрация 6,650 1% 2% 3% 4% 5% 6% 7% 8% 9% 10% 11% 12% 9,351 8,848 8,446 8,118 7,846 7,615 7,418 7,247 7,098 6,966 6,849 6,744 14% 15% 16% 17% 18% 19% 20% 21% 22% 23% 24% 25% 6,565 6,488 6,417 6,352 6,293 6,238 6,187 6,140 6,096 6,055 6,017 5,981 Зависимость дюрации и купонной ставки 12 10 Дюрация 8 6 4 2 0 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% Купонная ставка Рисунок 3 Значение дюрации при изменениях купонной ставки Проведя расчеты, можно убедиться, что купонная ставка сильно влияет на значение дюрации. Если купонная ставка увеличится до 25%, то дюрация уменьшится в 2 раза по сравнению с бескупонной облигацией на те же 10 лет. Однако, данная облигация является среднесрочной. Купонная ставка не будет оказывать сильно влияние на дюрацию 26

краткосрочных облигаций, и в этом можно убедиться, исходя из анализа, проведенного в следующем параграфе. Третьим немаловажным фактором, который оказывает влияние на дюрацию, является уровень рыночной доходности. Между рыночными ставками и дюрацией наблюдается обратная зависимость. Подтвердить данное утверждение можно на примере. Инвестор приобретает облигацию со сроком на 15 лет, купонной ставкой в 6% и 15%. Меняться в данном примере будет рыночная доходность от 0% до 20%. Таблица – 6 Значение дюрации при изменениях рыночной доходности Рыночная доходность 0% 1% 2% 3% 4% 5% 6% 7% 8% 9% 10% 11% 12% 13% 14% 15% 16% 17% 18% Дюрация (6%) 11,684 11,470 11,247 11,018 10,783 10,541 10,295 10,045 9,792 9,536 9,280 9,023 8,767 8,513 8,261 8,013 7,768 7,529 7,295 Дюрация (15%) 10,154 9,919 9,681 9,442 9,202 8,963 8,724 8,486 8,251 8,020 7,791 7,568 7,349 7,135 6,927 6,724 6,528 6,339 6,156 19% 7,067 5,979 20% 6,846 5,809 Как было предположено, что при увеличении рыночной доходности значение дюрации увеличивается. При этом, чем ниже купонная ставка, тем более сильное оказывает влияние рыночная доходность на дюрацию облигации. Таким образом можно сделать вывод, что облигации с более низкой купонной ставкой более чувствительны к ситуации на рынке. А также это является еще одним доказательством того, что облигации с более высокой купонной ставкой менее рисковые. 27

Зависимость между дюрацией и рыночной доходностью 14,000 12,000 10,000 8,000 6,000 4,000 2,000 0,000 0% 5% 10% Дюрация(6%) 15% 20% Дюрация(15%) Рисунок 4 Значение дюрации при изменениях рыночной доходности Влияние всех факторов можно свести в общую таблицу: Таблица – 7 Влияние факторов на значение дюрации Факторы Срок погашения Купонная ставка Рыночная доходность Влияние на дюрацию Прямо пропорциональное Обратно пропорциональное Обратно пропорциональное Влияние конкретного фактора рассматривалось при неизменности других факторов. В следующем параграфе при проведении анализа будет рассмотрено насколько сильно влияние фактора при изменениях других факторов. 2.3 Расчет значений дюрации для облигаций нефтегазового сектора. Анализ полученных результатов Анализировались облигации компаний нефтегазового сектора. Нефтегазовый сектор является одним из самых ликвидных, особенно в России. Анализ проводился по 1761 облигационному выпуску, со списком данных облигаций можно ознакомиться в приложении. Рассматривались и облигации, и еврооблигации. Государственные облигации не рассматриваются, потому что они являются финансовыми инструментами с небольшим риском. В некоторых странах государственные облигации считаются безрисковыми вложениями. В данной работе дюрация применяется для оценки риска для инвесторов. Поэтому для анализа будет целесообразнее рассматривать облигации, у которых риск выше. 28

В анализе были использованы облигации 56 стран. Абсолютным лидером по выпуску облигаций в нефтегазовом секторе является США. Объяснить эту ситуацию можно тем, что рынок облигаций наиболее развит именно в США. В Соединенных Штатах ежедневно осуществляется большое количество выпусков в день. В России ежедневно осуществляется 12 выпуска облигаций и еврооблигаций. Как распределяются доли выпусков по странам можно увидеть на рисунке 5. Россия по количеству выпусков занимает 4-ое место после США, Канады, Великобритании. ОБЛИГАЦИИ НЕФТЕГАЗОВОГО СЕКТОРА РАЗЛИЧНЫХ СТРАН Остальные Франция США Канада Мексика Китай Великобритания Россия Рисунок 5 Доли стран на рынке облигаций нефтегазового сектора Рассчитано: по данным информационного агентства «Cbonds.ру» Эмитенты облигаций нефтегазового сектора в России – «Башнефть», «Газпром», «НОВАТЭК», «Роснефть», «Лукойл», «Транснефть», «ТПГК-Финанс», «Alliance Oil Company», «EDC», «ННК-Актив». Лидером по выпускам является компания «Газпром», за ней идет компания «Роснефть». 29

Alliance Oil Company ТПГК-Финанс 2% 1% Транснефть Лукойл 7% EDC 1% ННК-Актив 1% 3% Башнефть 11% Газпром 38% Роснефть 32% НОВАТЭК 4% РОССИЙСКИЕ ЭМИТЕНТЫ НЕФТЕГАЗОВОЙ ОТРАСЛИ Рисунок 6 Доли российских эмитентов на рынке нефтегазового сектора Рассчитано по данным информационного агентства «Cbonds.ру» Анализировались облигации с фиксированными купонными ставками. Среднерыночная доходность составляла 5,43%. Стоит отметить, что зачастую в российской практике эмитент назначает фиксированную купонную ставку до конкретной даты. Затем эмитент может назначить новую купонную ставку, при этом инвестор не знает заранее, какая купонная ставка будет назначена эмитентом. У таких облигаций дюрация рассчитывалась до того момента, до которого известна купонная ставка. Далее эмитент может назначить любую купонную ставку, что делает невозможным посчитать дюрацию до конца срока погашения. Данное явление происходит из-за того, что экономика России недостаточно стабильна, и эмитенты опасаются ухудшения ситуации в стране, желая иметь возможность снизить купонную ставку. Тем самым увеличиваются риски инвесторов. Однако, у таких облигаций предусмотрено право выкупа: если инвестора не устраивает купонная ставка эмитента, то инвестор вправе осуществить пут-опцион, в том случае, когда он предусмотрен. Дюрация для таких облигаций была рассчитана до того момента, до которого известна купонная ставка. Минимальный срок до погашения по всем облигациям составлял один год, максимальный срок до погашения - 99 лет. Осуществив расчеты, были получены значения дюраций по всем 1761 выпускам. Влияние срока до погашения на значение дюрации было подтверждено на реальных данных. На рисунке 1 можно увидеть, что при увеличении срока до погашения значение дюрации увеличивается. 30

Дюрация Маколлея 20 18 16 Дюрация 14 12 10 8 6 4 2 0 0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 100 Срок до погашения Рисунок 7 Дюрация Маколея у ряда облигаций на рынке нефтегазового сектора Рассчитано по данным информационного агентства «Cbonds.ру» У краткосрочных и среднесрочных облигаций значение дюрации находится на одном уровне, у долгосрочных облигаций наблюдается больший разброс. Стоит отметить, что максимальное значение дюрации составляет 18,93. Это подтверждает тот факт, что увеличение срока до погашения после определенного момента оказывает все меньшее влияние на риски инвестора. Если инвестор решил выбрать для покупки краткосрочную облигацию, то ему стоит обратить внимание в первую очередь на срок до погашения. Купонная ставка у краткосрочных облигаций не оказывает сильного влияния на дюрацию. Если инвестор желает приобрести долгосрочную облигацию, то ему стоит обратить внимание на другие параметры облигации. Имеются две облигации, у которых срок погашения через год, у одной купонная ставка равна 4,88%, а значению дюрации равно 0,9766 года. У второй облигации купонная ставка почти в два раза больше и составляет 8,38%, значение дюрации данной облигации равняется 0,9624 года. Таким образом, облигация номер два менее рисковая, чем облигация номер один, но разница в рисках, которые будет нести инвестор, приобретая ту или иную облигацию – минимальна. Если взять облигацию с купонной ставкой 4,3% и сроком погашения через три года, то значение дюрации будет равняться 2,6876 года. При увеличении срока на два года, значение дюрации увеличилось почти в два раза у краткосрочных облигаций. Выбор инвестора краткосрочной облигации зависит от того, как он относится к риску. Если инвестор планирует держать облигацию до конца срока погашения, то ему безразлично какую краткосрочную облигацию он выберет, большая купонная ставка снизит риски 31

инвестора, но ненамного. Если инвестор склонен к риску и планирует заработать на разнице между ценой покупки облигации и ценой продажи, то ему следует выбрать более долгосрочную облигацию. Выбрав такую облигацию инвестор сможет больше выиграть, а также больше проиграть. Анализируя полученные данные, выявлено было влияние еще одного фактора на значение дюрации – количество купонных выплат в год. Первая облигация с купонной ставкой 7,25% и сроком погашения 81 год имеет значение дюрации 18,931 года. Вторая облигация с купонной ставкой 6,85% и сроком погашения через 99 лет имеет значение дюрации 18,644 года. Видно, что у второй облигации и купонная ставка ниже, и срок до погашения выше, а значение дюрации ниже, то есть облигация является менее рисковой. У этих двух облигаций разное количество купонных выплат в год. У второй облигации купонные выплаты осуществляются два раза в год, у первой облигации купонные выплаты осуществляются один раз в год. Инвестор приобретая вторую облигацию будет получать больше в год, так как дисконтироваться сумма по первому платежу будет раньше. Анализ выявил, что более долгосрочные облигации являются более рисковыми, чем краткосрочные. Чем дальше срок погашения, тем меньшее он оказывает влияние на дюрацию. Купонная ставка оказывает влияние на дюрацию долгосрочных облигаций. Однако, наибольшее влияние на дюрацию долгосрочных облигаций оказывает частота купонных выплат. У дюрации Маколея есть свои недостатки. Дюрация не учитывает надежность эмитента, надежность валюты размещаемого выпуска. У эмитента с рейтингом «ААА» долгосрочные облигации будут менее рисковыми, чем среднесрочные облигации эмитента с рейтингом «ССС». Также у инвестора существуют и другие риски, например, риски того, что валюта в которой он приобретал облигации обесценится. Однако, это проблема вполне решаема. Эмитенту, который имеет низкие рейтинги, необходимо назначить более высокую купонную ставку, чем эмитенту, которые имеет высокие рейтинги, иначе такой эмитент рискует не разместить планируемый объем эмиссии. Тем самым снизится риск инвестора, который приобретает облигации не очень надежного эмитента. Эмитенты, которые выпускают облигации в более рисковой валюте, назначают более высокие купонные ставки. Купонная ставка, которую назначает эмитент, учитывается при расчете дюрации. Дюрация Маколея предназначена оценить степень рискованности облигации, которую он желает приобрести, и возможно желает держать до конца срока погашения. Однако, зачастую инвестор приобретая облигации не планирует их держать до конца срока обращения, он планирует их продать по цене выше той, по которой он приобрел облигации. В данной ситуации у инвестора возникает риск того, что цена на облигацию может слишком сильно 32

снизиться. Инвестору следует оценивать волатильность цены на облигацию. Высокая волатильность цены на облигацию будет означать более высокий риск для инвестора. Некоторые инвесторы хотят себя обезопасить от рисков волатильности, поэтому таким инвесторам важно знать, насколько сильно могут меняться цены на облигации, которые они приобрели. Цена на облигацию может измениться за счет изменения рыночной доходности. Рассчитать как измениться цена на облигацию, можно с помощью дюрации Маколлея. Она позволяет рассчитать аппроксимированное процентное изменение цены на облигацию. Существует более точный показатель, который может показать, как измениться цена при изменение среднерыночной доходности. Данный показатель – модифицированная дюрация, которая будет рассмотрена в следующей главе. 33

Глава 3. Применение модифицированной дюрации в качестве меры риска 3.1 Понятие модифицированной дюрации Выделяют различные показатели уровня риска облигаций. Наиболее простой показатель уровня риска – срок погашения облигации. Чем больше срок погашения у облигации, тем рисковее облигация. Дюрация Маколея является более совершенным показателем оценивания риска. В данном подходе рассматриваются все поступления от облигации - купонные платежи, выплата номинала, которые учитываются с весовыми коэффициентами. При оценивании рисков облигации используют не только дюрацию Маколея, но и модифицированную дюрацию. Модифицированная дюрация позволяет учесть риск того, что на рынке может измениться доходность. Ставки на рынке могут возрастут, цены на облигации могут упасть. Инвестор, приобретая облигацию, планирует ее продать по цене выше цены покупки. Поэтому необходимо понять, как сильно снизится цена на данную облигацию при изменении рыночной доходности. С помощью модифицированной дюрации можно рассчитать, как изменится цена на облигацию. Модифицированная дюрация рассчитывается через дюрацию Маколея следующим образом: E 3! = (3) (;.FGH) Где, D – дюрация Маколея, YTM – доходность к погашению. Доходность к погашению считается внутренней нормой доходности для инвестора, который приобрел облигацию по рыночной цене и намерен ее держать до конца срока погашения. Доходность к погашению является ставкой дисконтирования, которая приводит все купонные платежи и номинальную стоимость к настоящей цене сегодня. Цена на облигацию устанавливается следующим образом: I= JH 0 -4; ;.FGH - + H (;.FGH)/ (4) Где, с – купонная ставка, М – номинал, t – количество купонных платежей до погашения, n – количество купонных платежей. Инвестор приобретая данную облигацию по конкретной цене может рассчитать доходность к погашению. Доходность к погашению выражается в количестве купонных платежей. Для того, чтобы получить доходность к погашению в годовом выражении следует использовать следующую формулу: KL3г = 1 + KL30 ∗ : − 1 ∗ 100% (5) 34

Между доходностью к погашению и текущей ценой есть зависимость. Если цена облигации выше номинала, значит доходность к погашению меньше купонной ставки. В случае если доходность к погашению равна купонной ставке, то облигация будет продаваться по номинальной стоимости. Если цена облигации ниже номинала, следовательно, доходность к погашению выше купонной ставки. Приведем пример. Пусть 3-х летняя облигация с купонной ставкой 10% имеет доходность к погашению 9%. Дюрация Маколея равна 2,67 года. В этом случае модифицированная дюрация равна 2,45 года. Модифицированная дюрация также меньше срока до погашения. Процентное изменение модифицированной дюрации по сравнению с дюрацией Маколея будет сильнее у более долгосрочных облигаций, которые обращаются в условиях с высокой рыночной доходностью, чем у краткосрочных облигаций, обращающихся в условиях с низкой доходностью. Стоит отметить, что чем выше доходность к погашению, тем ниже значение модифицированной дюрации. Для примера рассмотрена 15 летняя облигацию с 10% купоном при различных уровнях доходности. Таблица – 8 Модифицированная дюрация при изменениях доходности к погашению Доходность к погашению 5% 6% 7% 8% 9% 10% 11% 12% 13% 14% 15% 16% 17% 18% 19% 20% Модифицированная дюрация 8,4352 8,3556 8,2775 8,2009 8,1256 8,0518 7,9792 7,9080 7,8380 7,7692 7,7017 7,6353 7,5700 7,5059 7,4428 7,3808 35

Модифицированная дюрация 8,5 Модифицировання дюрация 8,3 8,1 7,9 7,7 7,5 7,3 7,1 6,9 6,7 6,5 5% 7% 9% 11% 13% 15% 17% 19% 21% Доходность к погашению Рисунок 8 Модифицированная дюрация при изменениях доходности к погашению Модифицированная дюрация может интерпретироваться как показатель, который характеризует реакцию цены облигации на изменение доходности к погашению. Этот показатель служит мерой чувствительности цены облигации на изменение рыночной доходности. Соответственно, чем выше значение модифицированной дюрации, тем выше процентное изменение цены облигации, значит выше и риски. Таким образом, облигации с более высокой доходностью к погашению являются менее рисковыми, чем аналогичные облигации с более низкой доходностью. Посчитать процентное изменение цены облигации можно по следующей формуле: Процентное изменение цены облигации = −3! ∗ Изменение доходности ;55 (6) Изменение доходности измеряется в базисных пунктах, если доходность упадет на 100 базисных пунктов, это означает, что доходность упала на 1%. Перед модифицированной дюрацией стоит знак минус, потому что зависимость между процентным изменением цены облигации и изменением рыночной доходности обратна пропорциональна. Когда среднерыночная доходность будет расти, то цены на облигации будут падать, и наоборот, когда доходность будет падать на рынке, то цены на облигации вырастут. Таким образом в этой формуле можно увидеть, что чем выше значение модифицированной дюрации, тем сильнее будет процентное изменение цены облигации. Чем сильнее волатильность облигации, тем выше риски у инвестора. Именно поэтому, модифицированная дюрация может выступать в качестве меры риска для инвесторов, которые хотят ограничить себя от рисков. Модифицированная дюрация позволяет рассчитать более 36

точно процентное изменение цены облигации. Недостатком модифицированной дюрации является то, что она может предсказать изменение цены при изменении доходности не более ста базисных пунктов. Чем больше будет скачок изменения доходности, тем менее точен будет прогноз. Для того, чтобы оценить, как изменится цена при изменении рыночной доходности, необходимо уточнить модифицированную дюрацию соответствующим образом. 3.2 Мера выпуклости На рисунке, приведенном ниже, указано соотношение цены и доходности. При увеличении среднерыночной доходности, цена на облигацию будет снижаться. Цена рассчитанная с помощью модифицированной дюрации представляет собой прямую. Реальная цена – выпуклая функция. Поэтому между ценой, которая рассчитывается на основе модифицированной дюрации и реальной ценой при больших изменениях доходности будет небольшая разница. Исследования показали, что фактическая цена всегда будет лучше, чем прогнозная цена, рассчитанная при помощи модифицированной дюрации, даже при больших изменениях доходности. Таким образом, у инвестора будет некая нижняя граница, что при изменении доходности цена не опустится ниже этой границы. Тем не менее следует корректировать прогноз с помощью какого-то коэффициента. Этот коэффициент называется мерой выпуклости. Рисунок 9 Касательная к кривой зависимости цена-доходность Источник: Фр. Фабоцци. Рынок облигаций. Анализ и стратегии 37

Модифицированная дюрация представляет собой первую производную функции цены от доходности. Мера выпуклости представляет собой вторую производную. Рассчитывается мера выпуклости по данной формуле: a = Ab FGH c (1- ; (;.FGH)/ )- Ab0 FGH d (;.FGH)/(' + 0(0.;)(;55eJ/FGH) (;.FGH)/(d (7) Данная мера выпуклости рассчитывается для облигаций с m купонными выплатами в год, поэтому, чтобы получить меру выпуклости в годовом исчислении, необходимо разделить ее на gA . Во второй степени, из-за того, что данная мера является производной второго порядка. Выпуклость относится к форме кривой, которая описывает зависимость между ценой и доходностью. Мера выпуклости отражает реакцию цены на изменение процентных ставок. Для того, чтобы посчитать процентное изменение цены, которая обусловлена выпуклостью следует воспользоваться следующей формулой: ; Процентное изменение цены облигации = a ∗ A Изменение доходности A ;55 (8) Общее процентное изменение цены облигации это сумма процентных изменений цены облигации, связанных с модифицированной дюрацией и с мерой выпуклости. В качестве примера была рассмотрена облигация со сроком погашения в 10 лет, купонной ставкой 10% и доходностью к погашению в 11%. Значение модифицированной дюрации у данной облигации 6,183. Мера выпуклости равна 26,92. При увеличении доходности на 100 базисных пунктов процентное изменение цены, связанное с модифицированной дюрацией составит – 6,1826%. Изменение цены, связанное с мерой выпуклости составит 0,135%. Общее изменение цены составит – 6,048%.Мера выпуклости в данном примере не большая величина. Если рассматривать облигацию с более долгим сроком обращения, то мера выпуклости, как и модифицированная дюрация возрастет. Благодаря мере выпуклости и модифицированной дюрации, инвестор может сделать прогноз, как изменится цена на облигацию при изменении доходности на рынке. Тем самым, инвестор может минимизировать свои риски. Инвестор будет выбирать ту облигацию у которой при изменении доходности, волатильность будет меньше всего, если данный инвестор хочет минимизировать свои риски. Данный метод прогнозирования можно применить на практике. В следующем параграфе будет рассчитана доходность к погашению, модифицированная дюрация, мера выпуклости. Также будут сделаны прогнозы цен для реальных облигаций нефтегазового сектора. 38

3.3 Прогноз цен на облигации нефтегазового сектора По мере увеличения срока обращения облигации увеличивается и волатильность цены. Срок обращения влияет на значение дюрации Маколея и модифицированной дюрации. Соответственно, чем больше модифицированная дюрация, тем сильнее будет процентное изменение цены облигации. Чем сильнее волатильность облигации, тем выше риски у инвестора. Именно поэтому модифицированная дюрация может выступать в качестве меры риска для инвесторов. Прогноз цены можно строить, используя только модифицированную дюрацию. Недостатком такого прогноза является то, что полученные результаты будут верны, если изменение цены при изменении доходности будет составлять не более ста базисных пунктов. Чем больше будет скачок изменения доходности, тем менее точен будет прогноз. Целесообразнее использовать меру выпуклости, которая будет несколько корректировать прогнозы, чтобы можно было строить их на изменение доходности больше чем в 100 базисных пунктов. Анализировались облигации у которых была известна цена, поэтому данных для прогноза было меньше, чем изначально рассматривалось. В итоге прогнозы были построены для 1356 облигаций нефтегазового сектора. В начале была рассчитана доходность к погашению, затем получены модифицированная дюрация и мера выпуклости, далее были сделаны прогнозы на изменение цены при определенных изменениях уровня доходности. Все облигации были отсортированы по мере увеличения срока до погашения. Первая ситуация, которая рассматривалась – падение доходности на рынке на 2%. 39

Процентное изменение цен при падении доходности на рынке на 2% 40 37,5 Процентное изменение цены на облигацию 35 32,5 30 27,5 25 22,5 20 17,5 15 12,5 10 7,5 5 2,5 0 0 200 400 600 800 1000 1200 1400 Облигации Рисунок 10 Процентное изменение цен при падении доходности на рынке на 2% Рассчитано: по данным информационного агентства «Cbonds.ру» На рисунке 10 можно увидеть, что по мере увеличения срока обращения облигации, увеличивается и процентное изменение цены на облигацию. Чем сильнее снизится доходность на рынке, тем больше выиграет инвестор, владеющий долгосрочной облигацией. Цена вырастет больше всего на самую рисковую облигацию. Наибольшее изменение в цене наблюдается у облигации со сроком погашения в 29 лет, купонной ставкой 4,05% и купонными выплатами один раз в год. На данную облигацию цена вырастет на 35,72%. На облигацию с похожими параметрами, которая является менее рисковой для инвестора, цена увеличится на 29,45%. Если доходность на рынке упадет на 5%, то цены на долгосрочные и краткосрочные облигации увеличатся сильнее, чем в ситуации с падением рыночной доходности на 2%. Как и ранее, большее изменение цены произойдет у более рисковых облигаций. 40

Процентное изменение цен при падении доходности на рынке на 5% Процентное изменение цены на облигацию 120 100 80 60 40 20 0 0 200 400 600 800 1000 1200 1400 Облигации Рисунок 11 Процентное изменение цен при падении доходности на рынке на 5% Рассчитано: по данным информационного агентства «Cbonds.ру» При падении рыночной доходности на 5% максимальное процентное изменение цены составляет 105,263%. Цена возрастет в два раза на данную облигацию. Минимальное процентное изменение составляет 4,158% у облигации на 1 год. Исходя из проведенного анализа, можно заключить, что чем больше риск у облигации, тем больше может выиграть инвестор в случае падения доходности на рынке. Верно и обратное, если на рынке доходность возрастет, то цены на облигации будут падать, и самое большое падение цены будет у долгосрочных и самых рисковых облигаций. На следующих графиках видно, как при увеличении доходности на рынке на 2% или 5% будут вести себя цены на облигации. Ситуация будет аналогична со снижением доходности на рынке, но в обратную сторону. 41

Процентное изменение цен при увеличении доходности на рынке на 2% 0 0 200 400 600 800 1000 1200 1400 Процентное изменение цены на облигацию -5 -10 -15 -20 -25 -30 Рисунок 12 Процентное изменение цен при увеличении доходности на рынке на 2% Рассчитано: по данным информационного агентства «Cbonds.ру» Процентное изменение цен при увеличении доходности на рынке на 5% 0 0 200 400 600 800 1000 1200 1400 -10 Процентное изменение цены -20 -30 -40 -50 -60 -70 -80 Рисунок 13 Процентное изменение цен при увеличении доходности на рынке на 5% Рассчитано: по данным информационного агентства «Cbonds.ру» 42

Прогноз, который был сделан, может позволить оценить волатильность цен на облигации. На нижнем графике можно увидеть, как будет меняться цена на каждую из облигаций, если доходность на рынке будет изменяться в любую сторону до 5%. Каждая точка соответствует процентному изменению цены конкретной облигации. Таким образом, если рыночная доходность изменится меньше, чем на 5%, то процентное изменение цены попадет в интервал между двумя точками данной облигации. По мере увеличения срока, увеличивается разница между положительным процентным изменением цены и отрицательным изменением цены, тем самым подтверждается, что увеличивается волатильность цены на облигацию с более долгим сроком. Как ранее было замечено, влияет на рискованность облигации не только срок до погашения, но и другие параметры, такие как купонная ставка и частота выплаты купонов. Более сильное изменение цены было отмечено у более рисковой облигации. Если сравнивать две облигации с одинаковым сроком погашения, то цена сильнее возрастет на ту облигацию, у которой купонная ставка меньше, так как эта облигация будет более рисковой, и значение модифицированной дюрации у нее будет выше. Изменение рыночной доходности на 5% 120 100 80 60 40 20 0 -20 0 200 400 600 800 1000 1200 1400 -40 -60 -80 -100 Рисунок 14 Процентное изменение цен при изменении доходности на рынке на 5% Рассчитано: по данным информационного агентства «Cbonds.ру» Используя модифицированную дюрацию и меру выпуклости, инвестор может сделать прогноз, как изменится цена на облигацию, если рыночная доходность упадет или возрастет. 43

Зачастую инвестор приобретает не одну конкретную облигацию, а несколько облигаций. Инвестору необходимо проанализировать такой портфель и оценить риски такого портфеля. Инвестор может использовать дюрацию для портфеля облигаций. 3.4 Дюрация портфеля облигаций Портфель облигаций схож с портфелем акций. Инвестор приобретает облигации на рынке, затем управляет своим портфелем в рамках разных стратегий. Отличие в портфелях заключается в следующем: облигации, как ранее можно было убедиться, коррелируют друг с другом в определенном направлении. При изменении рыночной доходности, цены на все облигации изменятся в одну сторону, в отличии от акций, когда цены на одни акции могут возрасти, а на другие упасть. По этой причине отсутствует стратегия диверсификации портфеля. Однако, важен состав облигационного портфеля и то, каким образом можно определить его риски. Используя дюрацию, проанализируем портфель краткосрочных и долгосрочных облигаций. Таблица – 9 Портфель облигаций Облигация 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 Срок 3 3 5 5 6 8 9 13 20 23 Купонная ставка 7,38% 7,50% 5,25% 3,56% 7,65% 6% 4,88% 8,45% 6,65% 9,88% Количество выплат в год 2 1 2 1 2 2 2 2 2 2 Вес 0,09 0,12 0,08 0,04 0,2 0,11 0,07 0,14 0,1 0,13 Весовые коэффициенты нужны для того, чтобы рассчитать дюрацию портфеля. Таблица – 10 Значения дюраций облигаций. Дюрация портфеля Облигация 1 2 3 4 5 6 7 Дюрация 2,546 2,802 3,986 4,653 4,293 5,442 6,089 Модифицированная дюрация 2,354 2,606 3,771 4,493 3,988 5,134 5,806 44

Продолжение таблицы 8 9 10 Портфель 7,044 9,424 10,032 6,18655 6,494 8,834 9,129 5,75407 Дюрация портфеля равна 6,186 года, а модифицированная дюрация 5,754 года. Владея таким портфелем, инвестор может снизить свои риски за счет наличия краткосрочных облигаций. Если инвестор желает снизить риск своего портфеля еще больше, то ему стоит в него добавить еще несколько краткосрочных облигаций, тем самым снизив значение дюрации Маколея у портфеля. Однако, если доходность упадет на рынке, то цена вырастет на все облигации, находящиеся в нем, и наличие краткосрочных облигаций в портфеле не сможет предотвратить потери инвестора. При падении рыночной доходности стоимость данного портфеля увеличится примерно на 5,754%. Отдельное изменение стоимости облигаций можно увидеть на следующем графике. Минимальное процентное изменение цены составляет 2,354% у облигации со сроком погашения в 3 года. Максимальное значение процентного изменения цены составило 9,129%. В прогнозе не участвовала мера выпуклости, так значение модифицированной дюрации при изменении рыночной доходности менее 100 базисных пунктов даёт довольно точные прогнозные значения. Процентное изменение цен Изменение цен на облигации при падении доходности на 1% 10 9,5 9 8,5 8 7,5 7 6,5 6 5,5 5 4,5 4 3,5 3 2,5 2 1,5 1 0,5 0 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 Облигации Рисунок 15 Процентное изменение цен при изменении доходности на рынке на 1% 45

Подводя итоги, можно сказать, что значение дюрации можно использовать разными способами. Дюрацию Маколея прежде всего используют для того, чтобы сравнить между собой облигации с различными параметрами. Чем выше значение дюрации у облигации, тем более рисковой является облигация для инвестора. Инвестор, который планирует держать облигацию до конца срока обращения, получив значения дюрации Маколея, отберет для себя подходящие облигации. Также инвестор может получить значение дюрации для целого портфеля облигаций и снизить свои риски, минимизировав значение дюрации портфеля. Инвестор, который предпочитает продать облигации по цене выше, с помощью модифицированной дюрации может рассчитать прогнозное значение его выигрыша или проигрыша в случае изменения доходности на рынке. Выбирая облигации с меньшим значением модифицированной дюрации, инвестор способен и снизить свои риски, и построить прогнозы цен для данной облигации. Используя реальные данные, удалось выяснить, что срок до погашения увеличивает рискованность облигации для инвестора, увеличивает волатильность цен на данную облигацию. По мере увеличения срока большее влияние на увеличение рисков оказывает купонная ставка и частота выплаты купонов. 46

Заключение В ходе исследования была достигнута цель выпускной квалификационной работы. Дюрация Маколея и модифицированная дюрация действительно могут служить мерой риска для инвестора. В ходе работы были разобраны теоритические основы облигаций, были рассмотрены определения облигаций, их классификации. Были проанализированы облигации нефтегазового сектора, а также построены прогнозные значения цен на данные облигации в случае изменений ситуации на рынке. Облигации нефтегазового сектора выпускаются эмитентами 56 стран, доминирующее положение занимают эмитенты США, доля этих эмитентов составляет около 46% среди всех эмитентов. На данном рынке представлены как краткосрочные, так и долгосрочные облигации, поэтому анализ проводился по всем видам срока облигаций. В результате исследования были выявлены, какие факторы оказывают влияние на значение дюрации. На значение дюрации влияют такие факторы как: срок до погашения, купонная ставка, рыночная доходность, частота выплаты купонов. Срок до погашения оказывает прямо пропорциональное влияние на значение дюрации, купонная ставка и рыночная доходность - обратно пропорциональное. Чем выше срок до погашения, тем более сильное оказывает влияние на дюрацию купонная ставка и частота выплаты купонов. С помощью дюрации Маколея можно оценить риск портфеля облигаций. Дюрация и модифицированная дюрация являются мерой риска. Для того, чтобы инвестор мог выбрать менее рисковую облигацию, ему следует опираться на значение дюрации. Именно дюрация покажет насколько рискованнее вкладывать свои средства в данную облигацию по сравнению с другими. Модифицированная дюрация может служить мерой риска несколько в другом ключе. С помощью модифицированной дюрации можно построить прогноз и оценить волатильность цены на данную облигацию. Чем сильнее волатильность, тем более рискованна облигация. Однако, делать прогноз при помощи только модифицированной дюрации, можно при изменении рыночной доходности не более чем на 100 базисных пунктов, иначе прогноз будет не совсем верным. Поэтому в работе рассматривалась мера выпуклости, которая делает прогноз более точным. Было определено, как будут меняться цены на облигации при изменении рыночной доходности на 5%. Наибольшие изменения в цене произойдут у облигаций, которые являются самыми рисковыми, и имеют наибольшее значение модифицированной дюрации. 47

Рыночная доходность и изменение цены на облигацию обратно пропорциональны. Если возрастет рыночная доходность, то цена на облигацию снизится, и наоборот. Риск волатильности относится к инвестору, который хочет продать облигацию по более высокой цене, то есть не планирует держать облигацию до конца срока обращения. Если инвестор планирует держать облигацию до конца срока обращения, то в этом случае у инвестора риски также высоки, особенно, если он планирует приобрести долгосрочную облигацию. Однако, он может снизить свои риски, если приобретет облигации с более высокой купонной ставкой. Дюрация и модифицированная дюрация не укажут инвестору, какую ему стоит выбрать облигацию для покупки. Инвестор для начала сам должен выбрать свое отношение к риску. Если инвестор склонен к риску, то он выберет облигацию с максимальным значением модифицированной дюрации. В случае снижения доходности на рынке выигрыш данного инвестора будет максимальным по сравнению с выигрышем облигаций, у которых значение модифицированной дюрации меньше. Если инвестор не склонен к риску, то он выберет облигацию с минимальным значением дюрации Маколея и модифицированной дюрации. 48

Список использованной литературы 1. Ливингстон Г.Д. Анализ рисков операций с облигациями на рынке ценных бумаг / Г.Д. Ливингстон – М.: Информационно – издательский дом: Филинъ, 1998. – 448 с. 2. Фабоцци Ф.Д. Рынок облигаций: анализ и стратегии / Ф.Д. Фабоцци. - М.: Издательство: Альпина Бизнес Букс (Юнайтед Пресс), 2007. – 860 с. 3. Лялин В.А. Рынок ценных бумаг: учебник / В.А. Лялин, П.В.Воробьев. - 2-е изд., перераб. и доп. – М.: Проспект, 2014. – 400с 4. Галанов В.А. Рынок ценных бумаг: учебник / В.А. Галанов. - М.: ИНФРА-М, 2009.-379 с. 5. Шарп У., Александер Г., Бэйли Дж. Инвестиции / ИНФРА-М, 2001.-1028 с. 6. Тьюлз Р., Брэдли Э., Тьюлз Т. Фондовый рынок / ИНФРА-М, 2000.-648 с. 7. Миркин Я.М. Ценные бумаги и фондовый рынок: учебник / Я.М. Миркин. - М.: Перспектива, 2005. – 532 с. 8. Облигации. Рынок облигаций в России: [Электронный ресурс]. – (www.Cbonds.ru) 9. Справочник эмитента: Cbonds Financial Information / под. ред. А. Тер-Аствацатурова, СПБ.: Издательсвово: Cbonds, 2011. – 180 с. 10. Дарушин И. А. Оценка риска реинвестирования облигации. Дополняющая дюрация //Финансы и кредит. – 2014. – №. 24. – С. 9-18. 11. Рэй К. И. Рынок облигаций: торговля и управление рисками. – Дело, 1999. 12. Дирочка А. А., Меньшиков И. С. Доходность и дюрация портфеля облигаций //Математическое моделирование. – 2000. – Т. 12. – №. 8. – С. 93-106. 13. Лялин С. В. Корпоративные облигации: мировой опыт и российские перспективы //М.: ООО “Дэкс-пресс. – 2002. 14. Уилсон Р., Фабоцци Ф. Корпоративные облигации: Структура и анализ: Пер. с англ //М.: Альпина Бизнес Букс. – 2005. – Т. 445. – С. 45. 15. Батяева Т. А., Столяров И. И. Рынок ценных бумаг. – М. : ИНФРА-М, 2008. 16. Никифорова В. Д., Давиденко Л. П. Рынок облигаций. – СПб. : Изд-во СПбГУЭФ, 2005. 17. Воронцовский А. В. Управление рисками. – СПб. : ОЦЭиМ, 2005. 18. Халл Д. К. Опционы, фьючерсы и другие производные финансовые инструменты, 6-е издание. – Издательский дом Вильямс, 2008. 19. Соколов Б. И., Соколова Я. Ю. Дюрация как мера чувствительности стоимости финансового инструмента к изменению процентной ставки //Проблемы современной экономики. – 2013. – №. 3 (47). 49

20. Просветов Г. И. Управление рисками: задачи и решения: Учебно-практическое пособие.—М.: Издательство «Альфа-Пресс», 2008.-416 с //М.: Изд-во «Альфа-Пресс. – 2008. 21. Рубцов Б. Б. Мировые рынки ценных бумаг //М.: Экзамен. – 2002. – Т. 1. 22. Тьюлз Р. Д., Бредли Э. С., Тьюлз Т. М. Фондовый рынок //Университетский учебник. – 1997. 23. Шапкин А. С., Шапкин В. А. Экономические и финансовые риски. Оценка, управление, портфель инвестиций. – Издательско-торговая корпорация" Дашков и К°", 2006. 24. Иванова Т. Б. Инвестиции: доходность, риск, ликвидность, дюрация. – Волгоград : ВАГС, 2008. 25. Буренин А. Н. Дюрация и кривизна в управлении портфелем облигаций //М.: Научнотехническое общество им. Вавилова. – 2009. 26. Дарушин И. А. Финансовый инжиниринг: инструменты и технологии. Монография. – " Издательство Проспект", 2015. 27. Четыркин Е. М. Облигации. Теория и таблицы доходности. – М. : Акад. нар. хозяйства при Правительстве Рос. Федерации, 2005. 28. Миркин Я. М. Рынок ценных бумаг в России. Воздействие фундаментальных факторов, прогноз и политика развития. – 2002. 29. Буренин А. Н. Рынок ценных бумаг и производных финансовых инструментов. – М. : 1 Федеративная Книготорговая Компания, 1998. 30. Берзон Н. И. и др. Фондовый рынок. – М. : Вита-Пресс, 1998. 50

ПРИЛОЖЕНИЯ Приложение 1 Список облигаций нефтегазового сектора Страна ISIN Франция Болгария Дата погашения 25.01.17 26.01.17 XS0734731283 XS0271812447 Ставка купона 4,88% 8,38% Периодичность выплаты купонов 2 2 США США США Бразилия 01.02.17 01.02.17 01.02.17 06.02.17 US096629AA80 US96950HAD26 US861642AK21 US71645WAU53 5,50% 7,25% 8,63% 3,50% 1 2 2 2 Азербайджан Испания Россия Польша США Россия Испания Франция Великобритания Россия Великобритания США Россия Корея США США Россия США Бразилия Япония Россия Россия Великобритания Китай Корея Китай Венесуэла США США США Китай Венгрия Испания Корея Испания Мексика Аргентина Китай Великобритания 09.02.17 09.02.17 10.02.17 14.02.17 15.02.17 16.02.17 16.02.17 17.02.17 21.02.17 21.02.17 24.02.17 01.03.17 06.03.17 08.03.17 15.03.17 15.03.17 15.03.17 15.03.17 17.03.17 20.03.17 20.03.17 22.03.17 22.03.17 23.03.17 03.04.17 10.04.17 12.04.17 15.04.17 15.04.17 15.04.17 19.04.17 20.04.17 24.04.17 24.04.17 25.04.17 26.04.17 30.04.17 30.04.17 05.05.17 XS0744126961 XS0587411595 RU000A0JS3U0 XS0746259323 US674599CB95 RU000A0JTNC4 XS0287409212 US89153VAA70 XS0232331420 XS0885873322 CA05574HAA55 US861642AN69 XS0861980372 CH0149710771 US30231GAA04 US65504LAH06 XS0805582011 XS0289185182 US71647NAG43 JP318040AT11 XS0292530309 XS0276455937 US822582AC66 CND100003QS9 US50065XAC83 USG82003AA54 XS0294364103 US037411BB01 US283695BP85 US667748AP20 USG22004AA67 XS0503453275 XS0843300947 USY29011AT32 XS0922865760 XS0775808917 ARYPFS050335 US12591DAA90 US05565QBY35 5,45% 5,63% 9,50% 4,00% 1,75% 7,55% 4,75% 1,50% 4,75% 7,75% 2,74% 1,75% 3,15% 1,88% 0,92% 2,50% 3,76% 4,63% 3,25% 3,40% 6,63% 5,14% 5,20% 2,00% 3,13% 1,75% 5,25% 1,75% 5,95% 5,95% 2,75% 5,88% 4,13% 5,50% 2,31% 6,13% 1,29% 1,63% 1,85% 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 1 2 4 2 2 2 2 1 2 2 4 2 2 2 2 2 2 1 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 1 51

США Казахстан Аргентина Канада Канада Бразилия Франция Грузия Китай Великобритания Франция 12.05.17 14.05.17 14.05.17 15.05.17 15.05.17 15.05.17 15.05.17 16.05.17 17.05.17 22.05.17 06.06.17 US40621PAB58 USN45748AB15 USP9308RAX19 US65334HAF91 US136385AK78 USP7873PAD89 US204386AK24 XS0652911420 USG8189YAA22 XS0301945860 XS0303256050 7,53% 6,38% 7,88% 5,65% 5,70% 5,88% 7,75% 6,88% 2,75% 4,63% 4,70% 2 2 2 2 1 2 2 2 2 2 2 Россия Великобритания Великобритания США США Канада Швейцария США Бельгия Франция Франция Таиланд Италия Италия США США Франция Корея Великобритания Нидерланды Нидерланды Индонезия США Великобритания Норвегия Великобритания США США США Великобритания Франция Бермудские острова США США Канада США США Новая Зеландия США США США США 07.06.17 07.06.17 14.06.17 15.06.17 15.06.17 15.06.17 15.06.17 15.06.17 16.06.17 26.06.17 28.06.17 29.06.17 30.06.17 30.06.17 01.07.17 17.07.17 18.07.17 25.07.17 30.07.17 01.08.17 01.08.17 01.08.17 15.08.17 17.08.17 17.08.17 21.08.17 01.09.17 01.09.17 01.09.17 05.09.17 11.09.17 15.09.17 15.09.17 15.09.17 15.09.17 15.09.17 15.09.17 28.09.17 01.10.17 01.10.17 01.10.17 01.10.17 XS0304273948 XS0141704725 CH0030983685 US42809HAE71 US13342BAN55 US622422AU70 US947074AJ93 US28336LBQ14 BE6221574914 XS0797449641 US89153VAC37 JP576402A768 XS0914292254 XS0969483527 US118230AE14 US125896BA74 FR0010500744 US50066CAE93 GB00BP3S9201 USL81445AE58 USR7562MAL11 IDA0000493C5 6,36% 6,00% 3,00% 1,30% 1,40% 5,50% 6,35% 7,00% 4,58% 4,13% 1,55% 2,71% 2,38% 2,38% 5,13% 6,55% 5,25% 2,25% 8,00% 1,25% 1,25% 6,05% 6,30% 1,63% 3,13% 1,13% 11,50% 12,50% 5,00% 4,50% 2,25% 6,13% 5,88% 6,15% 6,20% 6,30% 6,38% 6,74% 2,00% 2,00% 6,50% 6,00% 2 2 1 2 1 2 2 2 2 2 2 2 2 2 1 2 1 2 2 2 2 2 2 1 2 2 1 2 2 1 2 2 2 2 2 2 1 2 2 2 2 2 XS0818951989 US85771PAB85 US822582AR36 US779382AN00 AU3CB0198760 XS0827681908 USG7945EAJ40 US26875PAA93 US202795HS28 US448055AC76 US29379VAA17 US032511BH96 NZPWCD0009S8 US30249UAA97 US68268NAH61 USY2112AAA98 US565849AD85 52

США Колумбия Великобритания Италия США Швейцария Россия Россия США Объединенные Арабские Эмираты Объединенные Арабские Эмираты США Россия Венесуэла Великобритания Мексика Норвегия Канада Великобритания Филиппины Италия Германия Китай Россия США США США США Люксембург США Франция Канада Россия Россия Россия Россия Россия Россия Россия Россия Россия Россия Франция Великобритания Франция США США США Канада Канада Канада Бразилия 01.10.17 03.10.17 06.10.17 11.10.17 15.10.17 15.10.17 23.10.17 23.10.17 31.10.17 31.10.17 US055639AC25 USG87734AA00 XS0547796077 IT0004760655 US009158AS58 US893830BD08 RU000A0JT940 RU000A0JT965 USU53474AA72 XS0914266415 8,50% 9,50% 3,83% 4,88% 1,20% 2,50% 8,60% 8,60% 12,50% 7,00% 1 2 1 2 1 2 2 2 2 2 31.10.17 XS0914266845 9,00% 2 XS0290581569 USP7807HAK16 US05565QCC06 XS0445838286 US85771PAT93 US89352HAQ20 US822582BK73 XS0554144831 XS0331141332 DE000A1YCS50 XS1143073788 RU000A0JTDY9 US637071AL57 US626717AE26 US23311VAC19 US29255WAH34 USG6867WAA92 US85512QAH74 XS0860574176 XS0145515655 RU000A0JV1W5 RU000A0JV1X3 RU000A0JV1Y1 RU000A0JV201 RU000A0JV219 RU000A0JV235 RU000A0JV243 RU000A0JV250 RU000A0JV268 RU000A0JV227 XS0861827268 XS0431150654 XS0430265693 US20826FAB22 US29276KAP66 USU8066LAA27 US89352HAN98 US89153UAE10 US136385AU50 XS0982711631 9,63% 5,44% 8,50% 1,38% 5,78% 1,25% 1,63% 1,25% 7,00% 4,75% 8,00% 1,95% 8,50% 1,35% 2,50% 2,50% 7,25% 7,25% 8,88% 3,88% 6,63% 11,90% 11,90% 11,90% 11,90% 11,90% 11,90% 11,90% 11,90% 11,90% 11,90% 2,00% 5,13% 4,25% 1,05% 9,25% 1,90% 1,88% 1,45% 1,75% 2,75% 2 2 2 1 2 2 2 2 2 2 1 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 4 4 4 4 4 4 4 4 4 4 2 1 2 2 2 2 2 2 1 2 31.10.17 02.11.17 02.11.17 06.11.17 06.11.17 09.11.17 09.11.17 10.11.17 10.11.17 14.11.17 15.11.17 25.11.17 29.11.17 01.12.17 01.12.17 01.12.17 01.12.17 01.12.17 01.12.17 05.12.17 05.12.17 07.12.17 07.12.17 07.12.17 07.12.17 07.12.17 07.12.17 07.12.17 07.12.17 07.12.17 07.12.17 07.12.17 07.12.17 08.12.17 15.12.17 15.12.17 21.12.17 12.01.18 15.01.18 15.01.18 15.01.18 53

США Норвегия Норвегия Нидерланды США Испания Корея Италия Россия Япония Канада США США Россия Россия Каймановы острова Великобритания Испания Россия Россия США США США США Объединенные Арабские Эмираты США Испания США США США Мексика Бразилия США Бразилия Аргентина Россия США США Швейцария Швейцария США Россия Россия США Италия Великобритания Нигерия Мексика Мексика США Норвегия Россия Россия 15.01.18 15.01.18 17.01.18 19.01.18 23.01.18 26.01.18 29.01.18 29.01.18 30.01.18 30.01.18 01.02.18 01.02.18 01.02.18 06.02.18 06.02.18 06.02.18 13.02.18 13.02.18 13.02.18 15.02.18 15.02.18 15.02.18 15.02.18 15.02.18 15.02.18 US118230AG61 US656531AF75 US85771PAH55 SG7Y90964479 US845467AJ86 XS0479541699 XS0880276398 XS0563739696 RU000A0JR878 JP318040AV17 US136385AN18 US845467AE99 US037411AN57 RU000A0JTM44 RU000A0JTM28 XS0883317702 US05565QCY26 XS0741942576 XS0327237136 RU000A0JTNB6 US674599CD51 US125896BG45 US629568AQ91 US29270UAN54 USY53653AA28 6,05% 6,70% 1,20% 4,00% 3,30% 4,13% 1,97% 3,50% 8,90% 2,90% 5,90% 7,50% 7,00% 8,65% 8,65% 6,88% 1,67% 5,00% 6,61% 7,55% 1,50% 5,05% 6,15% 8,25% 9,50% 1 2 2 2 2 2 2 2 2 2 1 2 1 2 2 2 1 2 2 2 2 2 2 2 2 15.02.18 20.02.18 01.03.18 01.03.18 01.03.18 01.03.18 01.03.18 06.03.18 07.03.18 10.03.18 13.03.18 15.03.18 15.03.18 15.03.18 15.03.18 15.03.18 16.03.18 16.03.18 16.03.18 19.03.18 22.03.18 26.03.18 30.03.18 30.03.18 01.04.18 03.04.18 10.04.18 11.04.18 USU83041AA81 XS0831370613 US30231GAU67 US29259GAC50 US294549AM27 US70645KBD00 US71645WAM38 US30231GAL68 XS0716979249 USP20058AA42 XS0324963932 US202795HU73 US565849AF34 US893830AS85 US947075AD98 US382410AL27 RU000A0JTS06 RU000A0JTS22 US65504LAM90 XS0829183614 NO0010673791 NO0010673734 US71654YAF25 US71654QAP72 US294549AR14 NO0010674187 RU000A0JQ557 XS0357281558 9,75% 4,38% 1,44% 12,00% 5,15% 5,75% 5,88% 1,31% 4,88% 10,00% 7,88% 5,80% 5,90% 6,00% 6,00% 8,88% 8,00% 8,00% 4,00% 3,88% 10,00% 9,00% 9,25% 9,25% 6,50% 9,50% 8,20% 8,15% 2 2 2 2 2 2 2 2 2 1 4 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 54

США США США США США Китай Китай Китай Саудовская Аравия Индия Китай Россия Бермудские острова Россия Китай США Турция Бельгия Бермудские острова Индия США Китай Великобритания Великобритания Сингапур Норвегия США США США США Канада США США Канада США США Бразилия Россия Россия Россия Франция США США США Франция Казахстан США США США США США Япония Мексика 15.04.18 15.04.18 15.04.18 15.04.18 15.04.18 16.04.18 19.04.18 22.04.18 23.04.18 23.04.18 24.04.18 24.04.18 25.04.18 26.04.18 27.04.18 01.05.18 02.05.18 03.05.18 06.05.18 06.05.18 07.05.18 09.05.18 10.05.18 14.05.18 14.05.18 15.05.18 15.05.18 15.05.18 15.05.18 15.05.18 22.05.18 01.06.18 01.06.18 01.06.18 01.06.18 01.06.18 01.06.18 05.06.18 05.06.18 05.06.18 14.06.18 15.06.18 15.06.18 15.06.18 28.06.18 02.07.18 15.07.18 15.07.18 15.07.18 15.07.18 15.07.18 17.07.18 18.07.18 US84755TAA51 US636180BG53 US29379VAL71 US893830AK59 US67059TAA34 USG22004AD07 USG98430AA20 USG9844KAA72 NO0010705296 SG6WF9000009 USG81877AB17 XS0919502434 USG2115XAA66 XS0922296883 XS1220876384 US72650RAT95 XS0849020556 BE0002148501 XS1223399046 INE242A07256 US29379VBG77 US12625GAB05 US05565QCE61 XS0428147093 SG6WJ2000008 US85771PAJ12 US20826FAL04 US20825CAN48 US907834AF27 US36729WAA18 CA86721ZAC38 US29259GAE17 USU2097KAA08 US86722TAA07 US055482AJ26 US28336LBR96 USP7356YAA12 RU000A0JTYL2 RU000A0JTYM0 RU000A0JTYN8 XS0942996249 US10373QAA85 US667752AB52 US893570BY64 CH0025739316 XS0373641009 US13342BAC90 US559080AD86 US718507BH88 USU75111AC56 US202795GX22 JP318040A876 US71656MAS89 6,20% 6,50% 6,65% 7,38% 8,15% 1,95% 8,13% 8,13% 11,75% 8,00% 1,88% 3,42% 5,25% 2,93% 0,50% 6,50% 4,13% 4,25% 3,25% 8,14% 1,65% 1,75% 1,38% 4,38% 5,90% 1,15% 1,50% 5,20% 7,05% 8,63% 5,80% 12,00% 2,45% 6,10% 6,00% 7,25% 8,50% 7,95% 7,95% 7,95% 2,50% 4,20% 6,05% 6,50% 3,13% 9,13% 6,38% 6,40% 6,65% 6,85% 6,95% 1,78% 3,50% 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 1 2 2 2 1 2 2 2 2 2 1 2 2 2 2 2 1 2 2 2 2 2 2 1 2 2 2 2 1 2 2 2 2 2 2 55

Мексика Россия Великобритания Корея США США Гонконг Россия Великобритания Франция США США Канада США Новая Зеландия Австралия Канада Индия Россия США США США США США США Таиланд Колумбия Франция Франция США Великобритания Корея США США США США Великобритания Джерси Франция Россия США США США Китай Объединенные Арабские Эмираты Великобритания Китай Норвегия Великобритания США Великобритания Великобритания США 18.07.18 25.07.18 27.07.18 29.07.18 01.08.18 01.08.18 07.08.18 07.08.18 10.08.18 10.08.18 15.08.18 15.08.18 15.08.18 15.08.18 15.08.18 01.09.18 06.09.18 10.09.18 13.09.18 15.09.18 15.09.18 15.09.18 15.09.18 15.09.18 15.09.18 16.09.18 18.09.18 19.09.18 24.09.18 25.09.18 26.09.18 01.10.18 01.10.18 01.10.18 01.10.18 01.10.18 08.10.18 10.10.18 12.10.18 15.10.18 15.10.18 15.10.18 15.10.18 17.10.18 01.11.18 US71654QBJ04 XS0954912514 XS0849021877 US50066CAF68 US16115QAC42 US406216BC46 USY32358AA46 XS0381439305 US822582AW21 US89152UAG76 US249375AB23 US958254AC81 US89352HAF64 US716495AL08 NZZELD0020L8 XS0919151380 XS0898705693 INE242A07207 RU000A0JU5M8 US020520AB89 US68268NAK90 US966387AF99 US26875PAC59 US45661TAM36 XS0978836020 USG7052TAC56 FR0010948257 XS1307381928 US144577AC70 US37244DAC39 US021332AC50 USG8200QAA43 USG23618AA22 3,50% 3,70% 2,50% 2,88% 2,00% 2,00% 6,25% 8,70% 1,90% 2,13% 12,81% 2,60% 6,50% 7,25% 7,25% 6,00% 4,00% 11,00% 12,75% 3,00% 3,20% 3,00% 5,90% 6,90% 7,50% 3,71% 4,25% 3,95% 3,75% 2,95% 2,24% 3,25% 5,25% 6,50% 6,88% 7,00% 3,95% 3,40% 2,91% 4,63% 8,63% 9,50% 9,63% 2,50% 8,63% 2 2 2 2 2 2 2 12 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 4 1 2 1 2 1 2 2 2 1 2 2 1 2 2 2 2 2 1 2 1 2 1 2 1 2 2 02.11.18 06.11.18 08.11.18 10.11.18 15.11.18 15.11.18 15.11.18 15.11.18 XS0460691966 USG03999AA07 US85771PAR38 US822582BM30 US118230AL56 US822582BA91 AU0000BPBHB8 US057224AY34 5,13% 7,50% 1,95% 1,63% 2,65% 2,00% 4,75% 7,50% 2 1 2 2 1 2 1 1 US406216AV36 US037411AV73 US269279AD75 USY7145PCM87 US279158AD13 HK0000088853 XS0972738800 US84756NAC39 US05565QCG10 USY2R016BY00 56

Великобритания Россия Франция Корея Россия Чили Великобритания Бразилия Великобритания Франция США США Норвегия Норвегия США Россия Россия Аргентина США Казахстан Аргентина Аргентина Аргентина Аргентина Аргентина Франция Франция Чили США Канада Бразилия США США Канада Канада США Италия Корея Мексика Мексика Мексика Колумбия Франция США США Норвегия США США Мексика Испания Россия Россия Казахстан 16.11.18 19.11.18 27.11.18 29.11.18 30.11.18 05.12.18 10.12.18 10.12.18 11.12.18 14.12.18 15.12.18 15.12.18 15.12.18 15.12.18 15.12.18 17.12.18 17.12.18 19.12.18 21.12.18 27.12.18 31.12.18 31.12.18 31.12.18 31.12.18 31.12.18 01.01.19 10.01.19 12.01.19 15.01.19 15.01.19 15.01.19 15.01.19 15.01.19 15.01.19 15.01.19 15.01.19 18.01.19 23.01.19 23.01.19 23.01.19 24.01.19 26.01.19 28.01.19 31.01.19 01.02.19 01.02.19 01.02.19 01.02.19 04.02.19 08.02.19 12.02.19 12.02.19 14.02.19 XS0706245163 RU000A0JUML5 XS0997430854 CH0217986378 CH0317921671 CH0228199243 XS0604380724 US71645WAH43 NO0010698053 XS0578264870 US25179MAT09 US29274UAB70 US716599AC95 USR69628AA46 US37185LAB80 RU000A0JUCS1 RU000A0JUCR3 USP989MJAU54 USU8066LAB00 KZ2C00002483 US591673AK42 US591673AP39 US591673AL25 US591673AM08 US591673AN80 FR0011357664 US89153VAK52 US202795JC57 US89352HAS85 US71647NAB55 US25179MAH60 USU75111AH44 US8935268Y20 USC9196PAA42 US629568AT31 XS0806449814 US50065XAE40 US71656MAW91 US71654QBQ47 NO0010700982 USC71058AD08 XS0410303647 US29379VAC72 US20825CAR51 USG6613PAB97 US674215AC25 US38121EAJ29 US71656MBH16 CH0204574914 RU000A0JUFU0 RU000A0JUFV8 USN64884AA29 3,00% 10,70% 2,38% 1,63% 3,38% 2,88% 4,33% 8,38% 10,00% 3,88% 2,25% 3,00% 7,38% 7,38% 7,88% 7,95% 7,95% 8,88% 2,35% 7,50% 8,88% 8,88% 8,88% 8,88% 8,88% 1,25% 2,13% 4,55% 2,15% 3,13% 3,00% 6,30% 6,00% 7,13% 7,88% 9,25% 5,00% 2,75% 3,13% 3,13% 7,50% 5,38% 4,88% 6,50% 5,75% 6,25% 7,25% 8,04% 5,50% 2,13% 8,90% 8,90% 6,38% 1 2 2 2 2 2 1 2 2 2 2 2 2 2 2 4 4 2 2 2 2 2 2 2 2 1 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 4 4 2 57

США США США США Великобритания Испания Великобритания США Франция США США Австралия Швейцария Нидерланды Франция Великобритания Россия США Мексика США Канада США Бразилия США США США Великобритания Мексика США США США Бразилия Канада Канада Греция США США США Мексика Китай Корея Норвегия США США Россия Италия Каймановы острова США США США США Великобритания Мексика 15.02.19 15.02.19 15.02.19 15.02.19 18.02.19 19.02.19 28.02.19 01.03.19 01.03.19 01.03.19 01.03.19 01.03.19 01.03.19 04.03.19 04.03.19 10.03.19 11.03.19 15.03.19 15.03.19 15.03.19 15.03.19 15.03.19 15.03.19 15.03.19 15.03.19 15.03.19 28.03.19 30.03.19 01.04.19 01.04.19 01.04.19 01.04.19 01.04.19 01.04.19 01.04.19 01.04.19 01.04.19 01.04.19 10.04.19 10.04.19 15.04.19 15.04.19 15.04.19 15.04.19 23.04.19 24.04.19 25.04.19 01.05.19 01.05.19 01.05.19 01.05.19 03.05.19 03.05.19 US78454LAB62 US565849AH99 US06985PAH38 US42809HAB33 XS0747744232 XS0733696495 XS1039685422 US30231GAP72 FR0011182443 US655044AD79 US68268NAE31 USQ98229AD13 US947075AF47 XS0995382446 XS1039259327 US05565QBJ67 XS0493579238 US30231GAD43 XS1379157404 US966387AG72 CA74022DAG57 US655042AD14 US71645WAN11 US032511BC00 US382410AF58 NO0010708209 USU70577AQ17 US29336UAA51 US23311VAE74 XS0835886598 USC64601AA24 US654677AB94 USY64263AA76 US969490AE15 US205768AH73 US226373AB49 CH0181646883 USG82003AC11 XS0981596819 US85771SAA42 US707882AC09 US26926XAB91 XS0424860947 XS1061410962 USG61157AC01 US25271CAK80 US78412FAL85 US636180BJ92 US72650RAU68 US05565QDC96 US71656MAA71 6,63% 7,50% 7,75% 8,13% 2,99% 4,88% 3,65% 1,71% 3,30% 8,25% 8,63% 8,75% 9,63% 1,50% 4,13% 4,75% 9,88% 1,82% 3,75% 5,00% 6,50% 7,50% 7,88% 8,70% 8,88% 9,75% 8,40% 9,25% 2,70% 2,70% 2,00% 3,25% 6,50% 6,50% 7,25% 7,75% 7,75% 7,75% 2,50% 2,75% 2,38% 5,25% 7,25% 8,00% 9,25% 1,50% 7,50% 5,88% 6,38% 8,75% 8,75% 1,68% 8,00% 2 2 1 2 1 2 1 2 1 2 2 2 2 2 2 1 1 2 2 2 2 2 2 1 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 1 2 58

Мексика Дания Великобритания Китай Великобритания США Греция США Канада США США Испания США Канада США США Объединенные Арабские Эмираты США Канада США США США США США США Франция Корея Франция Словения Франция Италия Франция Франция США Норвегия Чили Испания США США США США Италия Великобритания Австрия Колумбия Колумбия Япония Канада Гонконг США США Малайзия Тринидад и Тобаго 03.05.19 07.05.19 10.05.19 14.05.19 14.05.19 15.05.19 15.05.19 15.05.19 15.05.19 15.05.19 15.05.19 24.05.19 01.06.19 01.06.19 01.06.19 01.06.19 15.06.19 US71654QAU67 XS0426738976 US05565QCR74 USG22004AG38 NO0010710882 15.06.19 15.06.19 15.06.19 15.06.19 15.06.19 15.06.19 15.06.19 15.06.19 17.06.19 18.06.19 19.06.19 24.06.19 26.06.19 27.06.19 01.07.19 01.07.19 01.07.19 05.07.19 08.07.19 09.07.19 15.07.19 15.07.19 15.07.19 15.07.19 16.07.19 16.07.19 17.07.19 23.07.19 23.07.19 25.07.19 30.07.19 30.07.19 01.08.19 01.08.19 12.08.19 14.08.19 US726505AM20 US448055AB93 US032511BF31 US29276KAQ40 US74153QAG73 US92922PAC05 US125896BC31 US345143AC52 FR0011521277 USY2R016AA33 US89153VAM19 XS1028951777 XS1081434448 XS0798555537 FR0011973577 XS1082457604 US037411AP06 NO0010650203 USP37110AD80 XS0436928872 XS1066486629 US536022AK29 USC18885AD24 US75281AAK51 XS0627188468 US26875PAD33 US87425EAL74 US26884LAA70 US26985UAB35 USM28368AA21 US62913TAE29 US559080AE69 US969457AW06 XS1088274169 XS0526811384 XS1200035001 US279158AB56 USP3661PAA95 JP318040A777 US65334HAK86 HK0000209004 US779382AK60 US674599BE44 USY68856AH99 USP78954AC19 8,00% 6,50% 2,24% 2,75% 7,50% 2,40% 5,13% 6,50% 7,75% 7,90% 8,00% 5,38% 5,63% 7,75% 8,13% 8,38% 5,89% 2 2 1 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 6,13% 6,15% 6,95% 7,75% 8,50% 8,50% 8,75% 9,00% 1,50% 3,00% 2,10% 3,25% 3,75% 3,75% 1,63% 5,00% 7,63% 5,40% 6,25% 6,38% 5,13% 5,13% 6,55% 7,63% 1,75% 3,63% 0,25% 7,63% 7,63% 2,14% 6,20% 8,00% 7,88% 9,25% 5,25% 9,75% 2 2 1 2 2 2 2 2 1 2 2 2 2 2 2 2 1 2 2 2 2 2 2 2 1 1 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 59

США США США США США США США Италия Япония Великобритания Франция Китай Венгрия Катар 15.08.19 15.08.19 15.08.19 21.08.19 01.09.19 15.09.19 15.09.19 16.09.19 20.09.19 22.09.19 23.09.19 25.09.19 26.09.19 30.09.19 США Корея Корея США Канада Россия Германия США США Россия Норвегия Бразилия Казахстан Новая Зеландия Китай США США Канада Франция Великобритания Индия Франция Италия Франция Великобритания США США США США США Великобритания Бразилия США Испания Испания Корея Канада США США 01.10.19 08.10.19 11.10.19 15.10.19 15.10.19 25.10.19 25.10.19 30.10.19 01.11.19 05.11.19 08.11.19 09.11.19 13.11.19 15.11.19 25.11.19 01.12.19 15.12.19 15.12.19 16.12.19 20.12.19 20.12.19 01.01.20 02.01.20 06.01.20 15.01.20 15.01.20 15.01.20 15.01.20 15.01.20 15.01.20 16.01.20 20.01.20 23.01.20 27.01.20 27.01.20 28.01.20 31.01.20 31.01.20 01.02.20 US118230AH45 US009158AP10 US096630AB45 US406216AX91 XS0451457435 JP314250AC97 US822582AJ10 XS1112845638 USG4584RAA70 XS0834435702 USM8222MAG7 0 US06846NAC83 AU3CB0224517 CH0138775876 US29379VBD47 US15135UAD19 CH0226274261 DE0007031734 US26780TAA51 USU53538AE15 XS0461926569 US85771PAW23 USL7877XAA74 USN97716AA72 NZZELD0030L7 XS1143081963 US19075FAA49 US72650RBG65 US448055AF08 FR0011161256 XS1135277736 CH0234487392 FR0012739548 XS1144492532 XS1116262277 US05565QCT31 US72650RAW25 USU1303AAA44 US13057QAB32 US20825CAU80 US80007PAL31 XS1069612122 US71645WAP68 US845467AK59 XS0479542580 XS0829360923 XS1176685334 XS1108799039 US29379VAF04 US125896BE96 2,55% 5,50% 8,00% 4,38% 11,00% 5,75% 6,15% 4,13% 1,01% 4,30% 3,75% 7,45% 6,25% 6,75% 2 1 1 1 1 1 2 2 2 2 2 2 2 2 7,63% 4,25% 2,88% 2,55% 5,70% 2,85% 4,89% 6,25% 6,25% 7,25% 2,25% 6,25% 7,13% 6,50% 2,70% 2,63% 2,60% 7,25% 1,30% 2,00% 3,00% 1,75% 1,13% 4,75% 2,52% 5,75% 5,00% 5,00% 6,00% 8,75% 2,52% 5,75% 4,05% 4,50% 6,00% 2,39% 2,13% 5,25% 6,25% 1 2 2 2 1 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 1 2 1 1 1 2 1 2 1 1 2 2 1 2 2 2 2 2 2 2 2 60

США США США США Россия Италия Россия Россия Россия Чили Корея Великобритания Италия Италия США США США США Китай США США Великобритания Мексика Мексика США США США США США США США Бразилия Малайзия Япония Россия Великобритания США США США США Польша США США Россия Китай Италия Нидерланды США США Россия Китай Казахстан Бермудские острова 01.02.20 01.02.20 01.02.20 01.02.20 02.02.20 03.02.20 04.02.20 04.02.20 06.02.20 11.02.20 12.02.20 13.02.20 13.02.20 13.02.20 15.02.20 15.02.20 15.02.20 15.02.20 28.02.20 01.03.20 01.03.20 03.03.20 05.03.20 05.03.20 06.03.20 15.03.20 15.03.20 15.03.20 15.03.20 15.03.20 15.03.20 17.03.20 18.03.20 19.03.20 20.03.20 25.03.20 01.04.20 01.04.20 01.04.20 01.04.20 09.04.20 15.04.20 15.04.20 17.04.20 28.04.20 29.04.20 29.04.20 01.05.20 01.05.20 04.05.20 05.05.20 05.05.20 07.05.20 US050095AM05 US651290AN85 USU4057PAF28 US40537QAH39 XS0484209159 XS0741137029 RU000A0JTM36 RU000A0JTM51 XS0885733153 USP4833JAA45 CH0204678020 US05565QCX43 XS0969478105 XS0853682069 USU1719MAA63 US86765BAG41 US24823UAG31 US69318FAB40 USG9844KAB55 US84755TAD90 US435765AF97 XS0348431551 US71656MAC38 US71654QAW24 US30231GAG73 US205768AK03 US68268NAN30 US96950FAD69 US864486AC99 US71647NAH26 USY68868AA92 JP318040A538 XS0906946008 US822582AM49 US26875PAL58 US28370TAA79 US726505AJ90 US92205CAA18 PLPKN0000141 USU75111AF87 US536022AC03 XS0918604496 USG8201JAB73 IT0005105900 XS1220076779 USU8728QAA14 US76116AAB44 XS0925043100 US12634GAA13 XS0506527851 XS1132375897 6,50% 6,88% 8,63% 8,63% 7,25% 4,25% 8,85% 8,85% 3,85% 7,50% 1,13% 2,32% 3,50% 3,50% 10,75% 5,50% 8,25% 8,25% 7,25% 5,65% 6,50% 6,38% 6,00% 6,00% 1,91% 10,00% 11,00% 3,80% 5,25% 5,35% 7,38% 4,88% 2,71% 1,83% 3,39% 4,38% 2,45% 6,50% 7,63% 7,88% 5,00% 5,63% 8,63% 4,88% 2,50% 5,75% 5,00% 10,00% 8,50% 7,00% 2,63% 7,00% 5,00% 1 2 2 2 4 2 2 2 2 2 2 1 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 1 2 2 2 61

Великобритания Гонконг Аргентина Россия США Франция Италия Канада Канада Россия Испания США США США Великобритания США США США США Франция Германия США США Норвегия Франция Италия Канада США США Марокко Марокко Марокко Марокко Марокко Россия Мексика Китай США США США США США США США США Чили США Великобритания США США США Франция Норвегия 11.05.20 13.05.20 14.05.20 15.05.20 15.05.20 15.05.20 15.05.20 15.05.20 15.05.20 25.05.20 28.05.20 01.06.20 01.06.20 01.06.20 01.06.20 01.06.20 01.06.20 01.06.20 01.06.20 09.06.20 12.06.20 15.06.20 15.06.20 18.06.20 24.06.20 29.06.20 09.07.20 15.07.20 15.07.20 16.07.20 16.07.20 16.07.20 16.07.20 16.07.20 21.07.20 23.07.20 30.07.20 01.08.20 01.08.20 01.08.20 01.08.20 01.08.20 01.08.20 01.08.20 07.08.20 10.08.20 15.08.20 28.08.20 01.09.20 01.09.20 01.09.20 02.09.20 10.09.20 US822582BG61 USG5320CAA65 USP9308RAY91 RU000A0JVEQ9 US20826FAJ57 XS1061175607 IT0005107237 USC83330AA55 USC08807AA49 RU000A0JVFD4 XS0933604943 US59804VAE56 US565849AN67 USU2097KAB80 XS0633025977 US26875PAE16 USU79864AH45 US665531AB54 USU66499AB74 FR0010908905 XS0942081570 USU02567AD41 US205768AJ30 NO0010740392 US89152UAD46 XS0521000975 XS0951395317 US40537QAB68 MA0000021693 MA0000092595 MA0000021685 RU000A0JQYU9 US71656MBC29 XS1267602214 US65504LAC19 US202795HV56 USU86759AB02 US75281AAL35 US701081AY70 US98212BAF04 US131477AJ06 XS0958706862 USP37110AF39 US74153QAH56 CH0238053091 US67059TAB17 US29379VAP85 US75886AAK43 XS1102735179 XS0969574325 2,13% 2,88% 9,63% 12,00% 2,20% 5,88% 6,10% 8,25% 8,50% 12,00% 2,63% 10,00% 2,70% 3,30% 4,15% 4,40% 8,75% 8,00% 8,00% 3,89% 2,00% 8,00% 9,50% 8,75% 4,45% 4,00% 1,88% 5,45% 9,75% 4,00% 4,00% 4,00% 4,00% 4,00% 0,01% 3,50% 3,50% 4,90% 4,00% 5,50% 6,75% 7,50% 7,50% 9,63% 2,00% 5,25% 6,88% 1,00% 4,80% 5,20% 5,75% 5,00% 2,00% 2 2 2 2 2 2 2 2 1 2 2 2 2 2 1 2 2 2 2 1 2 1 2 2 2 2 2 2 2 1 1 1 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 1 1 2 2 1 2 2 2 2 2 62

Бермудские острова США Бермудские острова США США Япония Мексика Россия Катар 15.09.20 15.09.20 15.09.20 15.09.20 15.09.20 18.09.20 20.09.20 25.09.20 30.09.20 США Канада Италия Великобритания США США США Китай США США Китай Индия Германия США США Великобритания США Корея Норвегия Великобритания Россия Великобритания США США США Швейцария Канада США Канада Мексика США США США Мексика Великобритания Великобритания США Бельгия Франция США Великобритания Канада Бразилия Нидерланды 01.10.20 01.10.20 01.10.20 01.10.20 01.10.20 01.10.20 01.10.20 03.10.20 15.10.20 15.10.20 17.10.20 19.10.20 22.10.20 01.11.20 01.11.20 01.11.20 01.11.20 02.11.20 08.11.20 09.11.20 09.11.20 10.11.20 15.11.20 15.11.20 15.11.20 15.11.20 15.11.20 15.11.20 20.11.20 27.11.20 01.12.20 01.12.20 01.12.20 08.12.20 09.12.20 11.12.20 15.12.20 17.12.20 17.12.20 21.12.20 21.12.20 01.01.21 14.01.21 15.01.21 US94707VAA89 US629568AV86 USG7945EAN51 US28336LBV09 US144577AF02 JP318040A587 USL71626AA05 XS0974126186 USM8221WAA9 1 US59804VAB18 US893526DK63 US26874RAA68 US05565QBP28 US212015AD33 US15941RAN08 XS0973209421 US106777AB11 US37244DAF69 XS0982303785 USU75888AA26 XS0551935769 US085789AE51 US570506AM70 USG91235AA22 US402635AB24 US50066CAA71 US85771PAP71 CA05565QCK28 XS0554659671 US822582BP60 US406216BF76 US96950FAG90 US726505AN03 US893830AY53 US740212AC92 US665828AF60 CA893526CA92 XS0997484430 US03674PAJ21 USU1255RAC17 US52471TAB35 CH0305117886 USG1163HAW63 XS0997703250 US226373AJ74 BE6242927075 XS1138641508 USU8066LAC82 XS0232334952 US893526BY85 XS0982711987 USR7562MAB39 5,13% 5,00% 6,63% 6,50% 7,50% 1,79% 8,38% 5,34% 5,30% 2 2 2 2 1 2 2 2 2 10,75% 3,80% 4,15% 4,50% 7,25% 7,38% 9,88% 2,75% 8,63% 9,88% 2,63% 4,50% 3,88% 6,75% 6,75% 6,00% 7,75% 4,25% 2,90% 3,50% 6,13% 2,25% 2,70% 4,13% 6,50% 6,50% 6,63% 7,13% 11,80% 3,13% 6,00% 7,50% 8,00% 1,50% 4,00% 5,00% 6,00% 2,13% 2,25% 3,00% 4,88% 9,88% 3,75% 4,20% 2 2 2 1 2 2 2 2 1 2 2 2 2 1 2 2 2 2 2 1 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 1 1 2 2 1 2 2 1 2 2 2 2 2 2 63

Нидерланды США США США США Мексика Мексика Мексика Россия Китай Бразилия Чехия Франция Италия США Канада США США США США США США США Россия Мексика США США США Великобритания Канада Россия США США США США США Корея Великобритания Норвегия США США США США Канада США Великобритания Россия Россия Великобритания США США США США 15.01.21 15.01.21 15.01.21 15.01.21 15.01.21 21.01.21 21.01.21 21.01.21 23.01.21 26.01.21 27.01.21 28.01.21 28.01.21 29.01.21 01.02.21 01.02.21 01.02.21 01.02.21 01.02.21 01.02.21 01.02.21 01.02.21 01.02.21 03.02.21 04.02.21 15.02.21 15.02.21 15.02.21 17.02.21 17.02.21 26.02.21 01.03.21 01.03.21 01.03.21 01.03.21 01.03.21 04.03.21 11.03.21 11.03.21 15.03.21 15.03.21 15.03.21 15.03.21 15.03.21 15.03.21 17.03.21 19.03.21 19.03.21 24.03.21 01.04.21 01.04.21 01.04.21 01.04.21 USG7861RAA44 US15189WAG50 US50015QAF72 USU04626AC88 US20605PAB76 US71656MAD11 US71654QAX07 US71656MAJ80 XS0708813810 USG2353WAA92 US71645WAR25 XS1090620730 US89152UAF93 XS0914294979 US037411AX30 US87425EAM57 US26875PAG63 US674599BY08 US55907RAA68 US118230AJ01 US72650RAY80 US67059TAD72 US536022AF34 XS0588433267 US71656MBJ71 US37185LAE20 US573334AD16 US406216AH42 XS0972165681 CA07317QAC92 XS1038646078 US30231GAV41 US65504LAF40 US492914AS51 US74733VAA89 XS0595675439 US05565QBR83 XS0416848520 US20826FAS56 US29358QAA76 US032511BM81 US966387AH55 USC54294AA84 US80007PAN96 XS1382378690 RU000A0JWB67 RU000A0JWB75 XS1048521733 US86765BAR06 US959319AG96 US212015AF80 US217203AE82 4,20% 4,50% 5,50% 7,75% 7,00% 5,50% 5,50% 5,50% 6,00% 4,25% 5,38% 2,25% 4,13% 3,38% 3,63% 3,75% 4,10% 4,10% 4,25% 4,88% 5,00% 6,75% 7,75% 6,60% 6,38% 5,75% 7,25% 8,75% 2,52% 6,75% 3,60% 2,22% 3,50% 4,63% 6,75% 6,88% 4,50% 4,74% 5,63% 4,20% 4,70% 4,85% 5,75% 6,50% 7,50% 3,16% 10,65% 10,65% 1,63% 4,40% 6,25% 7,13% 7,13% 2 1 2 1 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 1 2 2 2 2 1 2 2 2 2 2 2 2 2 1 1 2 2 1 2 2 2 2 1 2 2 2 1 2 2 2 1 2 2 2 2 2 2 2 64

Таиланд Испания Казахстан Корея Россия США Испания США США США США США США США Испания Грузия Китай США США США США Колумбия Аргентина Австралия США США США Индонезия США Канада США США Франция США Норвегия Россия США Канада Великобритания США США Франция Словакия Польша Франция США США Чехия США США Бермудские острова Бермудские острова Индия 05.04.21 08.04.21 09.04.21 14.04.21 15.04.21 15.04.21 15.04.21 15.04.21 15.04.21 15.04.21 15.04.21 15.04.21 15.04.21 15.04.21 25.04.21 26.04.21 28.04.21 01.05.21 01.05.21 01.05.21 01.05.21 07.05.21 07.05.21 10.05.21 15.05.21 15.05.21 15.05.21 23.05.21 01.06.21 01.06.21 01.06.21 01.06.21 01.06.21 01.06.21 07.06.21 08.06.21 15.06.21 15.06.21 15.06.21 15.06.21 15.06.21 19.06.21 23.06.21 30.06.21 01.07.21 15.07.21 15.07.21 28.07.21 01.08.21 01.08.21 01.08.21 01.08.21 02.08.21 USC75088AA97 XS1050547931 XS0556885753 US50066RAA41 RU000A0JWEB9 US29379VBK89 XS0981438582 USU86759AC84 USU13077AF64 US097793AB95 US047478AB84 US009158AJ59 XS1401303976 XS1319820384 USG21895AB60 US655044AK13 US726505AK63 US586049AB40 USP64655AB20 USP7358RAC09 US69783UAA97 USQ98229AG44 US747065AB62 US909218AB56 US40537QAD25 USY7138AAA89 US13342BAE56 USC08047AA72 US958254AA26 US75281AAM18 US204384AB76 US59804VAD73 XS0094018495 RU000A0JVHF5 US84756NAB55 US87233QAA67 XS1077577911 US79970YAB11 US03834AAA16 US89153VAP40 XS1077088984 XS1082660744 FR0012738144 US25179MAK99 US75886AAF57 XS1090450047 US45661TAL52 US864486AG04 USG5315BAA55 USG5315BAB39 XS0654493823 5,69% 2,75% 6,38% 2,13% 10,10% 2,85% 3,50% 6,25% 6,50% 6,75% 7,13% 7,38% 7,63% 8,75% 0,52% 6,75% 4,50% 5,63% 6,63% 7,63% 8,00% 4,00% 7,88% 4,60% 6,50% 6,63% 8,88% 5,25% 4,50% 5,13% 5,38% 5,75% 6,50% 9,25% 6,50% 12,10% 4,60% 4,65% 7,50% 7,75% 7,00% 2,75% 2,63% 2,50% 2,75% 4,00% 6,50% 2,50% 6,88% 7,38% 7,88% 7,88% 5,63% 2 2 2 2 2 2 2 2 1 1 2 1 2 1 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 1 1 2 2 2 2 2 2 2 2 1 2 1 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 65

Япония США США США США США США США США США США США Нидерланды США США США США Великобритания Великобритания США США США США США Испания Нигерия Франция Великобритания США США США Испания США Норвегия США США Канада США США США Венесуэла Франция Италия Мексика Франция США США США Чили Колумбия США Франция Объединенные Арабские Эмираты 04.08.21 15.08.21 15.08.21 15.08.21 15.08.21 15.08.21 15.08.21 15.08.21 01.09.21 01.09.21 01.09.21 01.09.21 14.09.21 15.09.21 15.09.21 15.09.21 15.09.21 27.09.21 28.09.21 30.09.21 01.10.21 01.10.21 01.10.21 01.10.21 07.10.21 11.10.21 15.10.21 01.11.21 01.11.21 01.11.21 01.11.21 02.11.21 03.11.21 10.11.21 15.11.21 15.11.21 15.11.21 15.11.21 15.11.21 15.11.21 17.11.21 19.11.21 22.11.21 24.11.21 26.11.21 01.12.21 01.12.21 01.12.21 06.12.21 12.12.21 15.12.21 15.12.21 15.12.21 JP314250AE87 US057224BC05 US247916AC30 US570506AN53 US607059AT90 US049296AE61 US202795HZ60 US29265NAS71 US969457BG47 US15942RAB50 USL81445AB10 US629568AX43 USU1303AAB27 US13057QAD97 US536022AL02 CH0255286707 XS1040506112 US28370TAE91 US34984VAB62 US25278XAB55 XS0975256685 XS1093755194 FR0011344076 US05565QBU13 US03674PAL76 US674215AD08 US001814AR37 XS0458749826 US009158AR75 US85771PAV40 US20826FAE60 US406216AZ40 US136385AR22 US26884LAB53 US96950FAH73 US78454LAD29 USP7807HAP03 XS0994990280 XS0996354956 USP78625CA91 AU3CB0225662 US636180BK65 US52471TAD90 USP37110AG12 USC71058AB42 US655044AF28 US89152UAB89 USM28368AB04 0,54% 3,20% 6,38% 6,50% 7,88% 7,00% 8,63% 9,25% 3,40% 4,63% 7,88% 8,25% 3,30% 4,63% 5,50% 5,50% 6,50% 0,75% 2,18% 4,75% 5,00% 6,25% 7,63% 7,63% 3,63% 10,25% 2,13% 3,56% 5,38% 6,50% 9,63% 5,13% 3,00% 2,75% 2,88% 3,25% 3,45% 4,88% 4,00% 6,50% 9,00% 2,13% 2,63% 7,65% 4,25% 4,90% 6,63% 6,63% 4,75% 7,25% 4,15% 4,25% 5,50% 2 1 2 2 2 2 2 1 2 2 2 2 2 2 1 1 2 1 1 2 2 2 2 2 2 2 1 1 1 2 1 2 1 2 2 2 1 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 66

Швейцария Канада США США Дания США США США Франция США США США США Норвегия Франция Мексика Мексика США США США США США Канада Мексика Индия США США США США США США США Венесуэла Франция США США Великобритания США Россия Бразилия Россия Нидерланды США США США США США США США Великобритания Канада Малайзия Колумбия 15.12.21 15.12.21 15.12.21 15.12.21 16.12.21 15.01.22 15.01.22 15.01.22 15.01.22 15.01.22 15.01.22 15.01.22 15.01.22 23.01.22 23.01.22 24.01.22 24.01.22 30.01.22 01.02.22 01.02.22 01.02.22 01.02.22 01.02.22 01.02.22 14.02.22 15.02.22 15.02.22 15.02.22 15.02.22 15.02.22 15.02.22 15.02.22 17.02.22 17.02.22 01.03.22 01.03.22 03.03.22 06.03.22 06.03.22 07.03.22 07.03.22 15.03.22 15.03.22 15.03.22 15.03.22 15.03.22 15.03.22 15.03.22 15.03.22 17.03.22 18.03.22 18.03.22 20.03.22 US893830BB42 US740212AE58 US78412FAP99 US29276KAS06 XS0473783891 US516806AD89 USU51319AD07 US20605PAC59 USF1704UAC83 USU13055AP01 US98212BAD55 US131477AL51 US283695AZ76 US85771PAF99 FR0012443265 US71656MAL37 US71654QBB77 US651290AP34 US682680AQ69 US67059TAC99 US50015QAH39 US726505AL47 USC66224AA18 US706451AG65 USU75888AC81 USU4057PAH83 US40537QAL41 USU4057PAG01 US674599CC78 US29379VAU70 US86765BAJ89 US40537QAF72 USP7807HAM71 US89153VAB53 US75886AAL26 US226373AH19 XS1375956569 US30231GAJ13 XS0861981180 XS0716979595 XS0290580595 XS1292484323 US96949LAA35 US65504LAJ61 US845467AH21 US125896BK56 US723664AB43 US674215AG39 US05565QCZ90 XS1111559768 USY68856AM84 USP93077AA61 6,38% 6,50% 7,13% 7,50% 4,88% 5,63% 5,63% 6,50% 6,88% 6,00% 6,00% 7,63% 8,63% 3,15% 3,97% 4,88% 4,88% 5,75% 4,25% 4,75% 5,50% 6,75% 7,25% 8,63% 5,40% 12,00% 12,00% 13,00% 3,13% 4,05% 4,65% 9,25% 12,75% 2,88% 5,79% 6,13% 1,37% 2,40% 4,20% 5,88% 6,51% 1,25% 3,60% 3,95% 4,10% 5,05% 6,13% 6,13% 6,88% 3,06% 1,13% 3,13% 5,70% 2 2 2 2 2 2 2 2 2 1 2 1 2 2 1 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 1 2 4 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 1 2 2 2 67

Корея Канада США США США Бразилия Китай Великобритания Испания США США Канада Бермудские острова Великобритания США США Китай Мексика Китай США США США США Китай Индонезия Великобритания Тринидад и Тобаго Тринидад и Тобаго США США Китай Малайзия США США США США США США Мексика Россия Франция США США США США США США США США США США США США 28.03.22 01.04.22 01.04.22 01.04.22 01.04.22 01.04.22 05.04.22 06.04.22 11.04.22 15.04.22 15.04.22 15.04.22 15.04.22 15.04.22 15.04.22 15.04.22 19.04.22 21.04.22 28.04.22 30.04.22 01.05.22 01.05.22 01.05.22 02.05.22 03.05.22 06.05.22 08.05.22 08.05.22 15.05.22 15.05.22 17.05.22 22.05.22 01.06.22 01.06.22 01.06.22 01.06.22 01.06.22 01.06.22 02.06.22 07.06.22 09.06.22 15.06.22 15.06.22 01.07.22 01.07.22 01.07.22 15.07.22 15.07.22 15.07.22 15.07.22 15.07.22 15.07.22 15.07.22 XS0749479308 USC18885AE07 US23311VAB36 USU7502MAB29 US48019TAB08 USA6111FAA69 USG2113BAA64 XS1135276332 XS0914400246 US674599CK94 US037411AZ87 US448055AJ20 US94707VAC46 USG91235AB05 US106777AD76 US269279AE58 USG22004AB41 XS1172947902 XS1220886938 US13342BAJ44 US247916AD13 US171798AB77 USG23530AA92 USY7138AAC46 US05565QBZ00 USP78954AA52 US71657YAB83 US25179MAP86 US902905AL24 USG8189YAB05 USY68856AB20 US72650RAZ55 US779382AP57 US626717AD43 US777779AE97 US655044AL95 US22764LAD55 XS0430799725 XS0304274599 XS1244160278 US402524AE25 US570506AP02 US958254AB09 USU58714AA14 US58605QAB59 USU76676AA04 US16524RAE36 US37954FAB04 US818097AB30 4,00% 4,50% 4,95% 6,63% 6,75% 8,38% 4,50% 1,00% 3,88% 2,60% 3,25% 3,95% 4,50% 6,25% 7,88% 8,50% 3,95% 1,88% 1,00% 3,60% 5,50% 5,88% 6,25% 3,88% 4,88% 3,25% 6,00% 6,00% 3,25% 9,38% 3,90% 7,88% 3,65% 4,88% 4,00% 5,88% 5,88% 7,13% 8,25% 6,66% 2,25% 4,00% 6,25% 4,00% 5,88% 5,88% 3,88% 5,63% 6,13% 6,25% 6,25% 6,50% 6,75% 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 1 2 2 2 1 2 2 2 2 1 2 2 2 2 2 1 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 68

США США Россия Канада Нидерланды Канада США США США США Канада США США США США Великобритания США Китай США США США Франция Дания Россия Италия Бразилия Великобритания США США США США США Швейцария Индия США США США США Таиланд Индия Канада США США Великобритания США США США США Великобритания США США США США 15.07.22 15.07.22 19.07.22 19.07.22 01.08.22 01.08.22 01.08.22 01.08.22 01.08.22 15.08.22 15.08.22 15.08.22 15.08.22 15.08.22 15.08.22 21.08.22 01.09.22 06.09.22 15.09.22 15.09.22 15.09.22 16.09.22 19.09.22 19.09.22 19.09.22 25.09.22 26.09.22 01.10.22 01.10.22 01.10.22 01.10.22 01.10.22 15.10.22 15.10.22 15.10.22 15.10.22 15.10.22 15.10.22 25.10.22 25.10.22 25.10.22 01.11.22 01.11.22 06.11.22 15.11.22 15.11.22 15.11.22 15.11.22 21.11.22 01.12.22 01.12.22 01.12.22 01.12.22 US701081AX97 XS0805570354 CA07317QAE58 USL81445AD75 US893526DM20 US37185LAH50 US96950FAJ30 US15135UAG40 US75281AAN90 US17302XAJ54 USU2038GAA14 US20467BAB53 US822582AS19 US268787AB41 USG2444PAA50 US212015AH47 US085789AF27 XS0541787783 XS0829114999 XS0830192711 XS0829190585 USG785ARAA65 XS1114477133 US68268NAJ28 US30249UAB70 US74733VAB62 US20605PAD33 US75886AAQ13 US893830BC25 XS0841678278 US06985PAK66 US69327RAC51 US06846NAD66 US80007PAQ28 USY71548BY95 XS0848436365 US98417EAT73 US565849AK29 US126634AC86 US05565QCB23 US406216BH33 USU83067AE52 US861642AM86 US15942RAD17 XS1139688268 US637071AJ02 US626717AF90 US03674XAC02 6,75% 6,75% 4,95% 6,63% 2,40% 2,50% 6,75% 6,88% 9,00% 3,35% 3,00% 5,00% 6,25% 7,25% 7,25% 2,38% 7,75% 3,25% 5,00% 6,38% 9,00% 3,13% 2,63% 4,38% 5,25% 5,88% 1,53% 3,38% 3,45% 5,38% 5,50% 5,00% 3,80% 4,10% 7,75% 7,75% 7,00% 8,13% 3,38% 4,63% 4,25% 2,80% 6,50% 2,50% 3,38% 6,13% 7,50% 7,63% 1,25% 2,60% 3,70% 5,13% 5,13% 2 2 2 1 2 2 2 2 2 2 1 2 2 2 2 2 2 2 2 1 1 2 2 2 2 2 1 2 2 2 2 2 2 2 1 2 1 2 2 1 2 2 2 1 2 2 2 2 1 2 2 1 1 69

Канада Франция Коста-Рика Норвегия Россия США США Япония Мексика Мексика США США Великобритания США США США США США США США США США Норвегия Испания Таиланд Франция Мексика США Мексика США США США США США США США США США США Великобритания Норвегия США США США Азербайджан Франция США США США США Мексика США США 01.12.22 02.12.22 05.12.22 09.12.22 13.12.22 15.12.22 15.12.22 20.12.22 20.12.22 20.12.22 21.12.22 01.01.23 06.01.23 15.01.23 15.01.23 15.01.23 15.01.23 15.01.23 15.01.23 15.01.23 15.01.23 15.01.23 17.01.23 17.01.23 23.01.23 25.01.23 30.01.23 31.01.23 31.01.23 01.02.23 01.02.23 03.02.23 15.02.23 15.02.23 15.02.23 15.02.23 15.02.23 15.02.23 15.02.23 16.02.23 17.02.23 01.03.23 01.03.23 01.03.23 13.03.23 15.03.23 15.03.23 15.03.23 15.03.23 15.03.23 15.03.23 15.03.23 15.03.23 CA893526CT83 XS1327914062 CRRECOPB0012 XS0864383723 US20826FAA49 USU1303AAD82 JP318040A322 US71654QBF81 US71654QBD34 USU8066LAD65 US78454LAF76 US822582AV48 US037411BD66 US86765BAL36 US969457BU31 US678026AF22 US131347CE49 US79970YAD76 US674215AE80 USU13055AN52 US85771PAG72 XS0875343757 USY8620BAP68 US89153VAE92 US71656MAP41 US72650RBB78 US71654QBG64 US096630AC28 US097793AC78 US009158AT32 US674599CE35 US570506AQ84 US726505AP50 US80007PAT66 USU95571AA00 US95931TAB61 USU22870AC00 XS1190973559 XS1190624111 US30231GAR39 US636180BL49 US902905AN89 XS0903465127 XS0830194501 US26875PAK75 US84755TAE73 US29379VAZ67 US23311VAD91 XS1379158048 US75281AAQ22 US516806AE62 9,95% 0,50% 5,50% 7,88% 4,42% 2,40% 8,00% 1,47% 1,70% 1,95% 3,63% 6,50% 2,25% 2,63% 3,45% 3,70% 5,13% 5,38% 6,13% 6,88% 7,88% 7,88% 2,45% 3,88% 3,63% 2,70% 3,50% 2,85% 3,50% 3,38% 5,75% 2,75% 2,70% 5,50% 6,88% 7,50% 7,50% 7,50% 7,75% 1,11% 0,88% 2,73% 3,75% 8,50% 4,75% 2,13% 2,63% 3,30% 3,35% 3,88% 5,13% 5,00% 6,25% 2 2 2 2 2 2 1 2 2 2 2 2 2 1 2 2 2 1 2 2 1 1 2 2 2 2 2 2 2 1 1 1 2 2 2 2 2 2 2 1 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 70

Колумбия Перу США США США США США США США США США США США США Китай Италия Китай Россия Венгрия Казахстан США Канада США Испания Китай Великобритания США Нидерланды США США Индонезия Бразилия Канада США США Канада Канада США Германия Италия Канада США США США Испания США Индия США Великобритания США США Франция Канада 28.03.23 01.04.23 01.04.23 01.04.23 01.04.23 01.04.23 01.04.23 15.04.23 15.04.23 15.04.23 15.04.23 15.04.23 15.04.23 15.04.23 16.04.23 21.04.23 24.04.23 24.04.23 28.04.23 30.04.23 01.05.23 01.05.23 01.05.23 08.05.23 09.05.23 10.05.23 15.05.23 15.05.23 15.05.23 15.05.23 20.05.23 20.05.23 12.06.23 15.06.23 15.06.23 30.06.23 30.06.23 01.07.23 10.07.23 10.07.23 15.07.23 15.07.23 15.07.23 15.07.23 18.07.23 01.08.23 01.08.23 01.08.23 12.08.23 15.08.23 15.08.23 06.09.23 15.09.23 USC71058AC25 USP47113AA63 US20605PAE16 USU9650FAE70 US226373AK48 USU86759AA29 US669771AS64 US212015AL58 US75886AAG31 US144577AH67 USU57631AA81 US576485AB26 USU13077AG48 USG22004AE89 XS1126183760 USG81877AA34 XS0919504562 XS1401114811 XS0925015074 US74733VAC46 USC83330AC12 USU76467AB22 XS1062909624 US12625GAC87 US05565QCD88 US00434NAA37 USN51668AA44 USU7045PAA13 US37185LAG77 USY7138AAE02 US71647NAF69 CA02138ZAG87 US268787AD07 USU3164VAB00 USC71947AA06 CA01877ZAA80 US118230AK73 XS0951155869 XS0951565091 US89153UAF84 US570506AR67 US24823UAH14 US902905AQ11 XS0954029335 US406216BD29 XS0955024236 US98212BAG86 US822582AX04 US505588BJ14 US626738AC23 FR0011439835 US15135UAJ88 5,13% 4,38% 5,50% 6,25% 6,25% 6,38% 7,88% 4,50% 5,50% 6,25% 6,88% 6,88% 7,75% 7,75% 3,40% 1,50% 3,13% 4,56% 2,63% 4,40% 5,25% 6,75% 7,25% 2,63% 3,00% 2,75% 4,88% 6,88% 6,88% 6,00% 4,30% 4,38% 3,57% 6,38% 7,00% 6,88% 7,18% 4,15% 3,13% 3,25% 2,75% 4,50% 4,63% 8,13% 5,20% 3,50% 5,75% 8,25% 3,40% 3,40% 6,00% 2,38% 3,80% 2 1 2 2 2 2 2 2 2 1 2 2 1 1 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 1 2 2 2 2 2 2 1 2 2 2 1 1 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 1 1 71

США США Колумбия Бельгия Великобритания Бразилия Китай Великобритания США Канада Китай США США Германия США США США Италия Россия Нидерланды США Мексика Мексика США Норвегия Норвегия Франция США Корея США США США Италия Мексика Италия Корея США Великобритания Корея Мексика США США Великобритания Норвегия США США Испания США Канада США США США Бразилия 15.09.23 15.09.23 18.09.23 25.09.23 26.09.23 02.10.23 03.10.23 05.10.23 15.10.23 16.10.23 17.10.23 01.11.23 01.11.23 03.11.23 15.11.23 15.11.23 15.11.23 19.11.23 27.11.23 01.12.23 01.12.23 01.12.23 01.12.23 15.12.23 21.12.23 15.01.24 15.01.24 15.01.24 15.01.24 15.01.24 15.01.24 15.01.24 18.01.24 18.01.24 22.01.24 23.01.24 01.02.24 10.02.24 12.02.24 15.02.24 15.02.24 15.02.24 28.02.24 01.03.24 01.03.24 04.03.24 11.03.24 15.03.24 15.03.24 15.03.24 15.03.24 15.03.24 17.03.24 US629568BB14 US68268NAL73 US279158AC30 BE6257983286 US05565QCJ58 XS0835890350 USQ25738AA54 XS0686570242 US72650RBD35 US89352HAK59 USG8200QAB26 US25271CAM47 US75886AAJ79 XS1315101011 US96950FAL85 USU76684AA46 USU70453AB88 XS1318709497 XS0997544860 US806854AH81 US546268AG84 US706451BC43 US71654YAB11 US13342BAL99 XS0047901037 US85771PAK84 US89153VAG41 US779382AR14 XS1015132118 US78454LAH33 XS1292988984 US71654QBH48 XS1019326641 US50065XAF15 US131347CJ36 US05565QCP19 US50066CAG42 US71654QBP63 US29379VBB80 US001814AQ53 CH0238053125 US85771PAN24 US125896BM13 US96950FAM68 XS1041934800 US30231GAC69 CA02138ZAH60 US84756NAD12 US00434NAB10 US29276KAU51 US71647NAM11 5,10% 5,00% 5,88% 3,13% 3,99% 4,25% 4,50% 4,88% 3,85% 3,75% 4,38% 3,45% 4,50% 1,63% 4,50% 5,63% 7,00% 1,38% 6,00% 3,65% 7,65% 8,63% 8,63% 4,00% 6,50% 2,65% 3,70% 4,75% 4,00% 5,88% 5,88% 5,00% 1,75% 4,88% 3,25% 4,00% 5,50% 3,81% 3,88% 2,29% 3,90% 7,38% 1,75% 3,70% 3,88% 4,30% 2,88% 3,18% 4,40% 4,75% 4,88% 6,88% 6,25% 2 2 2 1 1 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 1 2 2 2 2 2 1 2 2 2 2 2 2 1 1 2 2 2 1 1 2 2 2 2 2 1 2 2 2 2 72

Франция Канада США США Аргентина Франция Китай Канада Канада Китай США США США США Индонезия Венесуэла США США США Канада США Канада Франция США США США США Корея США США Италия Мексика США США Франция Мексика США Беларусь США США США Чили США США США США Великобритания Норвегия США США США Перу Перу 26.03.24 31.03.24 01.04.24 01.04.24 04.04.24 10.04.24 10.04.24 15.04.24 15.04.24 30.04.24 01.05.24 15.05.24 15.05.24 15.05.24 16.05.24 16.05.24 01.06.24 01.06.24 01.06.24 01.06.24 01.06.24 03.06.24 05.06.24 15.06.24 15.06.24 24.06.24 01.07.24 10.07.24 15.07.24 15.07.24 16.07.24 18.07.24 31.07.24 01.08.24 29.08.24 12.09.24 15.09.24 16.09.24 01.10.24 01.10.24 15.10.24 30.10.24 01.11.24 01.11.24 01.11.24 01.11.24 04.11.24 10.11.24 15.11.24 15.11.24 15.11.24 15.11.24 15.11.24 XS0418669429 USC54294AC41 US86765BAN91 US29336UAB35 USP989MJAY76 US89153VAL36 USG82003AE76 US136385AT87 US448055AK92 US12591DAC56 US28370TAG40 US19075FAB22 US292480AH37 USY7136YAA83 USP7807HAT25 US212015AN15 US171798AC50 US864486AH86 USC08047AB55 US655044AM78 CA13638ZCR43 FR0011951771 US13342BAP04 US37185LAF94 US969457BW96 US651290AQ17 US50065XAG97 US032511BJ52 US42809HAF47 XS1088274672 US71656MAQ24 US009158AV87 US26885BAA89 CH0247902890 USP78625DC49 US98212BAE39 BY62362B1185 US29358QAC33 USC93125AB52 US118230AN13 USP37110AJ50 US202795JE14 US72650RBF82 US866762AK32 US05565QCS57 US85771PAX06 US20826FAD87 US655044AH83 US675232AA07 PEP75460MO22 PEP75460M022 5,13% 7,00% 4,25% 4,40% 8,75% 3,75% 4,38% 3,80% 4,00% 4,25% 4,30% 3,13% 3,90% 3,90% 5,13% 6,00% 3,80% 4,38% 5,50% 5,63% 5,88% 3,55% 1,88% 3,70% 5,63% 4,55% 5,63% 3,25% 3,45% 3,50% 3,00% 4,88% 3,35% 4,00% 1,00% 7,19% 5,25% 40,00% 4,50% 6,13% 4,35% 4,38% 3,10% 3,60% 9,19% 9,00% 3,54% 3,25% 3,35% 3,90% 4,65% 4,66% 4,66% 2 2 2 2 2 2 2 1 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 1 2 1 1 1 2 2 2 2 1 2 1 2 1 2 2 2 2 2 2 2 1 2 2 2 2 2 1 2 2 2 2 2 2 73

Канада США США Перу Перу Канада США США США Великобритания США Бразилия Канада США Мексика США Колумбия Колумбия Испания США Индия Канада Великобритания США США США Мексика США Великобритания Австралия США Канада Канада США США США США США Великобритания Малайзия Франция Корея Россия Коста-Рика США США США Франция Мексика Китай Корея Китай Казахстан 15.11.24 15.11.24 15.11.24 15.11.24 15.11.24 01.12.24 01.12.24 01.12.24 15.12.24 16.12.24 16.12.24 14.01.25 15.01.25 15.01.25 15.01.25 15.01.25 16.01.25 19.01.25 21.01.25 23.01.25 28.01.25 01.02.25 03.02.25 12.02.25 15.02.25 15.02.25 24.02.25 01.03.25 03.03.25 05.03.25 06.03.25 12.03.25 13.03.25 15.03.25 15.03.25 15.03.25 15.03.25 15.03.25 17.03.25 18.03.25 19.03.25 19.03.25 21.03.25 24.03.25 30.03.25 01.04.25 01.04.25 11.04.25 15.04.25 28.04.25 29.04.25 05.05.25 07.05.25 US74022DAJ90 USU1303AAC00 PEP75460MO48 PEP75460M048 US867224AA59 US570506AS41 US096630AD01 XS0103338496 CA669771AW78 XS0982711714 CA02138ZAM55 US96950FAQ72 US71656MBA62 US131347CF14 US279158AK55 USC71058AF55 XS1170307414 US845467AL33 USY72596BU56 US136385AV34 XS1180063056 XS1117299484 US29379VBE20 US55336VAA89 XS0213101073 US864486AJ43 XS1375957294 USQ98229AH27 US30231GAF90 CA448055AM50 US87233QAB41 US559080AH90 US84756NAF69 US423457AB66 US68268NAP87 US29358QAE98 US05565QDA31 USY68856AN67 XS1139315581 XS1205346882 XS0906949523 CRRECOPB0053 US26875PAM32 US65504LAN73 XS1151960819 US71654QBT85 USG8201JAC56 XS1225604229 US12634MAB63 XS1132166031 5,25% 6,00% 6,00% 7,16% 7,16% 3,60% 4,88% 5,00% 4,95% 7,00% 9,90% 4,75% 3,84% 3,90% 4,25% 5,75% 4,13% 5,63% 1,38% 4,95% 4,13% 3,90% 2,50% 1,00% 3,75% 4,00% 5,50% 5,75% 1,95% 3,65% 2,71% 3,55% 4,38% 3,20% 3,50% 4,65% 4,90% 5,20% 3,51% 3,50% 1,38% 2,99% 4,36% 11,00% 5,87% 3,15% 4,00% 2,92% 2,38% 3,25% 2,82% 3,50% 4,88% 2 1 1 2 2 2 2 2 1 2 2 2 1 2 2 1 2 2 2 2 2 1 2 1 2 2 2 2 1 2 2 2 2 2 2 2 2 2 1 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 74

Индия Великобритания Гонконг США США США США США США США США США Франция Германия Германия США США Великобритания США США Канада Корея Аргентина Китай США Норвегия Италия Нидерланды США США Норвегия Казахстан Корея США США США Корея Корея США США США Норвегия Франция Великобритания США Мексика США США Канада США Индия Индия США 08.05.25 11.05.25 13.05.25 15.05.25 15.05.25 27.05.25 01.06.25 01.06.25 01.06.25 01.06.25 01.06.25 01.06.25 03.06.25 10.06.25 12.06.25 13.06.25 15.06.25 27.06.25 15.07.25 15.07.25 17.07.25 21.07.25 28.07.25 30.07.25 01.09.25 10.09.25 12.09.25 15.09.25 15.09.25 15.09.25 16.09.25 29.09.25 01.10.25 01.10.25 15.10.25 01.11.25 05.11.25 05.11.25 15.11.25 15.11.25 15.11.25 15.11.25 19.11.25 01.12.25 01.12.25 15.12.25 15.12.25 21.12.25 31.12.25 01.01.26 15.01.26 15.01.26 15.01.26 XS1227064430 US822582BD31 USG5320CAB49 US20826FAG19 USU75295AD46 CA66975ZAE49 US565849AL02 US958254AE48 US29336UAE73 USU2097KAC63 US570506AT24 US78454LAL45 FR0012766889 XS1243251375 XS0942082115 US63618EAR27 US674599CG82 XS0058343251 USU33966AL35 US636180BM22 CA89353ZBY30 US50066CAJ80 USP989MJBE04 XS1267602305 US720186AJ40 XS0969572204 XS0970852348 XS1292468045 USU4034QAB78 US96949LAB18 NO0010689607 XS1273497385 US50065XAK00 USU43279AG09 US72650RBJ05 XS1132738524 XS1132872257 US125896BP44 US406216BG59 US001192AL76 US656531AD28 XS0994991411 XS0564485273 US86765BAS88 US71654QBY70 US25179MAV54 USU8066LAE49 CA01877ZAC47 US651290AR99 US759470AU14 US759470AT41 US26875PAP62 4,00% 3,25% 3,75% 3,35% 4,88% 8,90% 3,85% 3,95% 4,15% 4,50% 4,88% 5,63% 1,25% 1,88% 2,88% 7,38% 3,50% 8,75% 4,35% 5,20% 3,30% 3,50% 8,50% 4,50% 3,60% 2,88% 3,75% 1,88% 4,60% 4,00% 4,13% 7,50% 3,25% 5,75% 4,65% 6,19% 3,30% 3,30% 3,60% 3,80% 3,88% 7,15% 2,88% 5,13% 5,95% 2,46% 5,85% 4,00% 6,77% 5,38% 2,06% 2,51% 4,15% 1 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 1 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 1 2 2 1 2 2 2 2 1 2 2 2 2 75

Канада Франция Мексика Индия США Италия Канада США Великобритания США США США США США США Великобритания Франция Корея США Корея США США Мексика Испания Великобритания Корея США США США США США Канада Колумбия США Корея США Чехия Мексика Великобритания США Малайзия Венесуэла США США США Испания Бразилия Канада Индия Великобритания Корея Корея США 15.01.26 23.01.26 23.01.26 24.01.26 01.02.26 02.02.26 05.02.26 15.02.26 27.02.26 01.03.26 01.03.26 10.03.26 15.03.26 15.03.26 15.03.26 24.03.26 25.03.26 29.03.26 01.04.26 14.04.26 15.04.26 15.04.26 16.04.26 19.04.26 04.05.26 10.05.26 15.05.26 27.05.26 15.06.26 15.06.26 15.06.26 15.06.26 26.06.26 01.07.26 02.07.26 15.07.26 28.07.26 04.08.26 25.09.26 15.10.26 15.10.26 15.11.26 15.11.26 01.12.26 01.12.26 10.12.26 14.12.26 15.01.27 15.01.27 20.01.27 21.01.27 21.01.27 01.02.27 US89352HAT68 FR0011699842 US71656MBD02 USY72570AF49 US893574AG89 XS1180451657 CA89353ZAP32 US29379VBH50 XS1040506898 US30231GAT94 US559080AK20 USU11147AA02 US20826FAQ90 US032511BN64 US037411AJ46 XS1048529041 XS1048519679 XS1387811190 US436106AA64 US50066RAB24 US674599CH65 US037411AK19 XS1057659838 XS1396767854 US05565QDB14 XS1407725776 US125896BQ27 CA66975ZAF14 US00915XBM20 US00915XBW02 US00915XBN03 US71644EAE23 US279158AL39 US252747AF73 US50066CAH25 US294549AE01 XS1090449627 US71656MBK45 XS1114473579 US209615BQ52 USY68851AK32 USP7807HAR68 US283695BE39 US382410AB45 US893570BM27 XS1148073205 XS0718502007 CA89353ZAU27 USY72570AK34 XS1135277140 XS1170273251 XS1171491704 US40621PAA75 4,88% 3,00% 4,50% 9,38% 7,85% 1,50% 8,29% 3,70% 2,97% 3,04% 5,00% 3,41% 4,95% 5,55% 7,70% 2,50% 2,50% 2,80% 5,88% 2,63% 3,40% 7,95% 3,75% 1,25% 3,12% 2,70% 3,00% 8,88% 7,34% 7,80% 7,80% 7,88% 5,38% 7,65% 3,50% 7,75% 3,50% 6,88% 2,21% 6,88% 7,63% 6,00% 7,50% 3,25% 7,25% 2,25% 6,25% 7,31% 8,25% 1,63% 3,10% 3,10% 6,75% 2 1 2 2 2 2 2 2 1 2 2 1 2 1 1 2 2 2 2 2 2 1 2 2 1 2 2 2 1 1 1 2 2 2 2 2 2 2 1 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 76

США США Великобритания Норвегия Великобритания США Венесуэла Швейцария Канада Мексика Испания Франция США США США Индия США Мексика Мексика Мексика Мексика Норвегия Норвегия Норвегия Катар 15.02.27 15.02.27 16.02.27 17.02.27 08.03.27 01.04.27 12.04.27 15.04.27 15.04.27 21.04.27 27.04.27 01.06.27 01.06.27 16.07.27 01.08.27 15.08.27 15.09.27 15.09.27 15.09.27 15.09.27 15.09.27 23.09.27 23.09.27 30.09.27 30.09.27 Катар 30.09.27 Канада США США США Канада США США США Норвегия Россия США США США США Австрия США США Коста-Рика Германия Гонконг Канада США США Корея Канада Канада 15.10.27 15.11.27 15.11.27 15.11.27 19.11.27 01.12.27 15.12.27 15.01.28 15.01.28 06.02.28 15.02.28 15.02.28 15.02.28 15.03.28 20.03.28 01.04.28 01.04.28 03.04.28 18.04.28 19.04.28 01.05.28 01.06.28 01.06.28 10.06.28 18.07.28 07.08.28 US29379VBL62 US28336LBB45 XS1190974011 XS1190624038 XS1375954945 US654894AF14 XS0294364954 US893817AA41 CA89353ZAX65 XS1172951508 XS1223842847 CH0282018982 US29273VAF76 CA66975ZAS35 US379336AE07 XS0079545223 US812007AE21 USU70577AS72 US71654QAM42 USP78628AE70 US71654XAK37 US656531AM27 US786609AC13 NO0010611114 USM8222MAA0 1 USM8222MAD4 0 US87425EAE32 US26874QAB68 US51808BAE20 US032511AL18 CA368271AR38 CA66975ZAP95 US209615BS19 US032511AM90 US656531AG58 XS0885736925 US343389AA03 US665228BQ47 US29265AAS50 US06846NAA28 XS0905658349 US293562AD63 US674599BM69 CRRECOPB0020 XS1396285279 XS1396347137 US136420AF31 US144577AA15 US28336LBD01 XS0942796318 CA89353ZAY49 CA89353ZBA53 3,95% 6,70% 1,57% 1,25% 3,25% 8,00% 5,38% 7,45% 7,90% 2,75% 1,88% 0,50% 5,50% 7,00% 2,75% 7,63% 7,50% 9,50% 9,50% 9,50% 9,50% 7,25% 7,50% 5,24% 5,84% 2 2 1 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 6,33% 2 7,25% 7,20% 7,30% 7,00% 7,20% 6,59% 6,80% 6,63% 6,80% 4,95% 5,25% 6,58% 7,13% 5,00% 2,75% 6,65% 7,20% 5,85% 1,50% 2,38% 7,40% 4,38% 6,95% 3,02% 7,34% 6,89% 2 2 2 1 2 2 2 1 2 2 2 2 2 1 2 2 2 2 2 2 2 1 2 2 2 2 77

США Аргентина Норвегия Норвегия США Норвегия Италия США США Франция Великобритания США США США США Коста-Рика Корея Корея Корея США Канада Бразилия США Великобритания Бельгия США Азербайджан Корея Канада Корея США Канада США Канада Германия Корея Канада США Канада Норвегия Швейцария США США США США Канада США Канада Дания Канада США Канада США 30.09.28 02.11.28 27.11.28 01.12.28 15.01.29 15.01.29 29.01.29 15.02.29 15.03.29 17.03.29 21.03.29 30.03.29 15.04.29 15.04.29 01.05.29 02.07.29 07.07.29 07.07.29 07.07.29 15.07.29 18.09.29 01.10.29 01.10.29 21.11.29 27.11.29 15.12.29 18.03.30 19.03.30 25.04.30 29.04.30 16.08.30 15.09.30 15.10.30 30.10.30 04.11.30 10.11.30 09.12.30 15.01.31 16.01.31 11.03.31 15.04.31 01.05.31 15.06.31 01.08.31 15.08.31 15.08.31 15.10.31 01.11.31 12.01.32 15.01.32 15.01.32 01.02.32 15.03.32 US682680AA18 US984245AF78 XS0092541969 US24820RAG39 US057224AK30 US656531AJ97 XS1023703090 US674599BT13 US032511AN73 FR0011790294 XS0232335769 US718507BK18 US208251AE82 US907834AJ49 US626717AA04 CRRECOPB0046 XS1084305835 XS1084363362 XS1084371621 US12589YAF60 XS1111559925 XS0835891838 US023551AF16 XS1140054526 BE0002218841 US03746AAA88 XS1196496688 XS1205345132 CA89353ZAS70 XS1225604146 US26439XAC74 US012873AH83 US28368EAA47 CA368271AU66 XS1315150570 XS1317153150 CA89353ZBK36 US969457BB59 CA89353ZAR97 XS0416848793 US893830AF64 US032479AD91 US969457BD16 US28368EAD85 US023551AJ38 CA89353ZAT53 US20825UAC80 US012873AK13 XS0730243150 US136385AC52 US28368EAE68 US867229AC03 US42330PAG28 6,50% 10,00% 6,13% 6,50% 6,88% 7,15% 3,63% 8,45% 7,20% 3,00% 4,88% 7,00% 6,95% 7,95% 7,05% 6,50% 3,58% 3,58% 3,58% 7,00% 2,13% 5,38% 7,88% 2,25% 2,75% 7,75% 6,95% 3,21% 8,21% 3,02% 8,13% 8,13% 8,05% 7,05% 2,63% 3,22% 6,50% 7,50% 8,23% 6,88% 7,50% 7,50% 7,75% 7,80% 7,30% 8,20% 7,25% 7,38% 4,88% 7,20% 7,75% 7,15% 3,25% 2 2 2 2 1 2 2 2 1 1 2 2 2 1 2 2 2 2 2 2 2 2 2 1 2 1 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 1 2 2 2 2 2 2 2 1 2 2 2 78

США Канада США США США США США США США США США Китай Канада США Норвегия Великобритания Норвегия США Бразилия Канада Канада Россия США США США США Бельгия Канада Великобритания Канада Норвегия США Канада США Великобритания Канада США Венесуэла Индия Мексика Мексика Мексика США Таиланд США США США Тринидад и Тобаго Канада США США Швейцария США 15.03.32 15.03.32 15.03.32 15.04.32 15.06.32 01.10.32 15.10.32 01.12.32 01.02.33 01.03.33 15.03.33 21.05.33 30.06.33 15.08.33 16.09.33 17.10.33 12.12.33 19.12.33 16.01.34 01.03.34 31.03.34 28.04.34 01.05.34 18.09.34 15.10.34 15.11.34 27.11.34 01.12.34 21.12.34 01.02.35 17.02.35 01.03.35 10.03.35 01.04.35 11.05.35 15.05.35 15.05.35 17.05.35 05.06.35 15.06.35 15.06.35 15.06.35 15.06.35 03.08.35 15.10.35 15.11.35 15.01.36 15.01.36 15.03.36 15.03.36 15.05.36 01.08.36 15.09.36 US565849AB20 US65334HAA05 US969457BM15 US251799AA02 US283695BK98 US382410AG32 US20825CAF14 US665228CB68 US202795HG89 US293791AF64 US023551AM66 USG21886AB53 US136385AE19 US118230AC57 NO0010689615 XS0982777657 XS1004979727 US720186AE52 XS0982711474 US89352HAM16 US893526DF78 XS0191754729 US505588BE27 US720186AH83 US293791AP47 US20826FAF36 BE0002219856 US867229AD85 XS0232332402 US136385AG66 XS1190624202 US293791AT68 US65334HAE27 US26875PAN15 US822582BE14 US87425EAH62 US283677AW22 USP7807HAQ85 XS1230254150 US70645KAQ22 US706451BG56 US71656MAE93 US682680AN39 USY71548AX22 US28336LBF58 US406216BJ98 US26875PAQ46 USP70809AB71 US89352HAB50 US202795HK91 US72650RAM43 US947075AB33 US032511AY39 6,80% 7,88% 8,75% 7,95% 8,38% 5,00% 5,90% 5,90% 5,88% 6,88% 7,13% 5,50% 6,45% 6,75% 4,27% 3,50% 3,35% 6,00% 6,63% 4,63% 5,60% 8,63% 6,00% 4,10% 6,65% 4,15% 3,25% 5,95% 4,88% 5,85% 1,63% 5,75% 5,88% 3,90% 4,13% 5,75% 6,00% 9,75% 5,00% 6,63% 6,63% 6,63% 6,00% 5,88% 7,75% 4,85% 5,10% 6,05% 5,85% 5,90% 6,70% 6,50% 6,45% 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 1 1 2 1 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 1 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 1 79

США США США Великобритания США США Канада США Канада США Венесуэла США Канада США США Россия США Канада США Канада США Канада США Канада Канада Швейцария Швейцария Мексика США Великобритания США Канада Мексика США Канада США США США Великобритания Канада США Канада Швейцария Канада США Канада США США США Канада США Бразилия США 19.09.36 01.10.36 15.10.36 04.11.36 15.01.37 15.01.37 01.02.37 01.02.37 15.02.37 15.02.37 12.04.37 01.05.37 15.05.37 15.06.37 15.06.37 16.08.37 15.09.37 15.09.37 01.10.37 15.10.37 15.10.37 15.11.37 15.01.38 01.02.38 15.03.38 15.03.38 15.03.38 30.03.38 15.04.38 13.05.38 15.05.38 15.06.38 15.06.38 15.07.38 15.08.38 15.09.38 15.09.38 15.10.38 15.12.38 15.01.39 01.02.39 01.02.39 01.03.39 01.06.39 15.06.39 30.07.39 15.09.39 15.10.39 15.10.39 15.11.39 15.01.40 20.01.40 15.02.40 XS0181645150 US68268NAC74 US20825VAB80 XS0702029132 US72650RAR30 US037411AR61 US87425EAJ29 US15189YAD85 US136385AJ06 US28336LBH15 XS0294367205 US559080AC04 US65334HAG74 US947074AK66 US196522AE66 XS0316524130 US448055AD59 US565849AE68 US89352HAD17 US68268NAD57 US202795HT01 US87425EAK91 US136385AL51 US893830AT68 US947075AE71 USP39198AA76 US29379VAM54 XS0363511873 US20825CAP95 US867229AE68 US706451BR12 US13342BAD73 US89352HAE99 US406216AW19 US84755TAC18 US505588BG74 US822582AD40 US8935268Z94 US20825CAQ78 US136385AP65 US947075AG20 US86722TAB89 US032511BG14 US65334HAJ14 US406216AY74 US25271CAL63 US29379VAG86 US15135UAF66 US42809HAC16 US71645WAQ42 US86765BAH24 19,00% 6,65% 5,95% 5,00% 6,65% 6,00% 5,85% 6,25% 6,50% 7,42% 5,50% 6,40% 6,40% 6,80% 6,85% 7,29% 6,75% 6,80% 6,60% 6,20% 6,85% 6,90% 6,45% 6,25% 6,25% 6,80% 7,00% 6,38% 7,55% 6,00% 5,90% 6,50% 6,63% 7,00% 7,25% 6,70% 7,50% 6,35% 6,38% 7,63% 6,50% 6,75% 9,88% 6,85% 7,95% 7,50% 7,45% 5,70% 6,13% 6,75% 6,00% 6,88% 6,85% 1 2 2 1 2 1 2 1 1 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 1 2 2 2 2 2 2 2 2 1 2 2 2 2 2 2 2 1 2 2 1 2 2 2 2 1 2 2 2 80

США Великобритания Дания США США Великобритания Канада США США Норвегия США США США Швейцария Италия Индия США США Китай Бразилия США США США США США Норвегия Китай Индонезия США Мексика Мексика США США Канада США Канада Канада Канада Норвегия Швейцария Корея США США США США Канада Швейцария Китай Индонезия США Канада Китай США 15.03.40 25.03.40 09.04.40 15.04.40 15.04.40 15.05.40 01.06.40 01.08.40 15.08.40 17.08.40 01.09.40 01.09.40 15.09.40 15.09.40 01.10.40 19.10.40 15.11.40 15.01.41 26.01.41 27.01.41 01.02.41 01.02.41 15.02.41 01.03.41 01.03.41 10.04.41 28.04.41 27.05.41 01.06.41 02.06.41 02.06.41 15.07.41 15.08.41 08.11.41 15.11.41 15.11.41 15.11.41 15.11.41 23.11.41 15.12.41 20.01.42 01.02.42 15.02.42 15.02.42 15.03.42 01.04.42 15.04.42 02.05.42 03.05.42 15.05.42 15.05.42 17.05.42 01.06.42 US032510AC36 US822582AN22 XS0499449261 US96950FAF18 USU75111AG60 XS0362679176 US893526DJ90 US65504LAD91 US74153QAJ13 US85771PAC68 US037411AW56 US29379VAQ68 US057224AZ09 US94707VAB62 US26874RAD08 USU75888AB09 US28370TAD19 US15189WAH34 USG2353WAB75 US71645WAS08 US29379VAT08 US68268NAG88 US42809HAD98 US65504LAG23 US655044AE52 XS0969574598 USG21895AC44 USY7138AAB62 US13342BAF22 US71654QAZ54 US71656MAK53 US25179MAL72 US893574AB92 CA02135ZAE66 US406216BA89 CA89353ZBV90 USC98874AJ64 US98417EAN04 US85771PAE25 US893830AZ29 US50066CAD11 US037411AY13 US29379VAV53 US86765BAK52 US65504LAK35 USC18885AF71 US94707VAD29 USG23530AB75 USY7138AAD29 US25179MAN39 US87425EAN31 USG8189YAC87 US72650RBA95 6,20% 5,50% 5,75% 6,30% 6,88% 6,38% 6,10% 6,20% 7,88% 5,10% 5,10% 6,45% 5,13% 6,75% 5,70% 6,25% 7,50% 5,85% 5,75% 6,75% 5,95% 6,13% 5,60% 6,05% 6,00% 4,25% 5,95% 6,50% 5,95% 6,50% 6,50% 5,60% 5,40% 4,46% 4,50% 4,55% 6,00% 6,00% 4,25% 7,35% 6,25% 5,25% 5,70% 6,10% 5,25% 6,00% 5,95% 5,00% 6,00% 4,75% 5,50% 4,88% 5,15% 1 2 2 2 2 2 2 2 2 2 1 2 1 2 2 2 2 1 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 1 2 2 2 2 1 2 2 2 2 2 2 2 1 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 81

Таиланд Канада США США Великобритания Канада США Таиланд США США США США США США Таиланд США США Канада США США Китай Казахстан Китай Норвегия Индонезия Бразилия США США США Великобритания США США Канада США Канада Колумбия США США Канада Китай США Норвегия США США США США США США США США США США США 12.06.42 30.06.42 01.08.42 15.08.42 21.08.42 15.09.42 01.10.42 25.10.42 01.11.42 01.12.42 01.12.42 01.12.42 01.12.42 15.01.43 23.01.43 31.01.43 15.02.43 23.02.43 31.03.43 15.04.43 24.04.43 30.04.43 09.05.43 15.05.43 20.05.43 20.05.43 21.05.43 01.08.43 01.08.43 12.08.43 15.08.43 15.08.43 15.09.43 15.09.43 17.09.43 18.09.43 25.09.43 15.10.43 16.10.43 17.10.43 01.11.43 08.11.43 15.11.43 15.11.43 15.11.43 15.12.43 15.01.44 15.01.44 15.01.44 01.03.44 04.03.44 15.03.44 15.03.44 USC75088AC53 CA02135ZAF32 US893574AF07 US29379VAW37 US822582AT91 US15135UAH23 US202795JA91 USY71548BZ60 US28370TAF66 US637071AK74 US559080AF35 US626717AG73 US779382AQ31 US86765BAM19 USY8620BAQ42 US72650RBC51 US29379VAY92 CA663307AD85 US125896BL30 US037411BA28 USG81877AD72 XS0925015157 US12625GAD60 US85771PAL67 USY7138AAF76 US71647NAA72 US720186AG01 US406216BE02 US822582AY86 US202795JB74 US505588BK86 US15135UAK51 US68268NAM56 CA02135ZAK27 US279158AE95 US84756NAE94 US559080AG18 US89352HAL33 USG8200QAC09 US25271CAN20 US85771PAQ54 US655044AG01 US96950FAK03 US118230AM30 US13342BAM72 US037411BC83 US202795JD31 US779382AS96 US125896BN95 US96950FAN42 US678858BP55 US29379VBA08 6,35% 3,99% 4,45% 4,85% 3,63% 4,45% 3,80% 4,50% 4,70% 3,95% 4,20% 5,13% 5,40% 4,95% 4,88% 4,30% 4,45% 3,70% 4,70% 4,75% 4,25% 5,75% 4,25% 3,95% 5,63% 5,63% 5,85% 4,65% 4,75% 4,55% 4,60% 4,63% 5,20% 6,20% 4,92% 7,38% 5,95% 5,15% 5,00% 5,38% 4,88% 4,80% 5,25% 5,80% 5,85% 5,13% 4,25% 4,70% 5,85% 4,88% 5,40% 4,55% 4,85% 2 1 2 2 2 1 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 1 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 1 2 1 2 2 2 2 2 2 2 2 2 1 1 1 2 2 2 2 2 2 82

Бразилия США США США США Китай США Индонезия США США США США Мексика Мексика Мексика Мексика Казахстан США Канада США Канада США США Казахстан США США Канада США Мексика Мексика Индия США США США США США США Малайзия Канада США США Китай Китай Великобритания США Колумбия США США США США Канада США США 17.03.44 01.04.44 01.04.44 01.04.44 01.04.44 30.04.44 15.05.44 30.05.44 01.06.44 01.06.44 15.06.44 24.06.44 27.06.44 27.06.44 27.06.44 27.06.44 03.07.44 15.07.44 22.07.44 15.08.44 15.08.44 01.10.44 15.10.44 07.11.44 15.11.44 15.11.44 21.11.44 15.01.45 23.01.45 23.01.45 10.02.45 15.02.45 15.02.45 01.03.45 06.03.45 15.03.45 15.03.45 18.03.45 31.03.45 01.04.45 01.04.45 28.04.45 05.05.45 11.05.45 15.05.45 28.05.45 01.06.45 01.06.45 15.06.45 15.06.45 30.06.45 15.09.45 15.10.45 US71647NAK54 US86765BAP40 US958254AD64 US29336UAC18 US23311VAF40 US12591DAD30 US69370RAA59 USU21180AE13 US212015AQ46 US72650RBE18 US969457BV14 US71656MBB46 US71656MAM10 US71654QBE17 US71656MAN92 US032511BK26 CA663307AB20 US505597AD69 CA02138ZAL72 US29358QAD16 US118230AP60 XS1134544151 US20826FAC05 US655044AJ40 CA02135ZAP14 US96950FAP99 US71656MAY57 US71654QBR20 USY72570AM99 US72650RBH49 US29379VBC63 US202795JF88 US30231GAN25 US559080AJ56 US84756NAG43 USY68856AQ98 XS1117298320 US29336UAD90 US65504LAL18 USG8201JAE13 US12634GAC78 US822582BF88 US86765BAQ23 US279158AJ82 US565849AM84 USU2097KAD47 US674599CF00 US25179MAU71 CA02135ZAQ96 US96949LAC90 USU4034QAC51 7,25% 5,30% 5,45% 5,60% 5,60% 4,88% 5,00% 6,45% 4,90% 4,90% 4,70% 5,75% 5,50% 5,50% 5,50% 5,50% 5,00% 4,50% 4,05% 3,63% 4,50% 5,75% 5,60% 6,00% 4,30% 5,05% 4,05% 4,90% 6,38% 6,38% 4,88% 4,90% 5,10% 3,70% 3,57% 4,20% 4,50% 4,50% 4,60% 5,05% 6,95% 4,10% 4,20% 4,38% 5,35% 5,88% 5,20% 5,80% 4,63% 5,00% 4,09% 5,10% 5,95% 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 1 2 2 1 2 1 2 2 2 1 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 1 2 2 83

США США Мексика Мексика США США США США США США Индия США Гонконг Канада США Великобритания США США США США Индия Бразилия 15.11.45 15.11.45 23.01.46 23.01.46 01.03.46 10.03.46 15.03.46 15.03.46 15.04.46 15.05.46 06.08.46 15.08.47 12.01.50 11.07.53 15.10.54 30.11.72 15.08.96 15.09.96 01.11.96 15.11.96 15.01.97 05.06.15 US202795JG61 US406216BK61 US71656MBE84 US71654QBX97 US30231GAW24 USU11147AB84 US20826FAR73 US032511BP13 US674599CJ22 US29379VBJ17 USY72570AG22 US037411AM74 XS0477809775 CA02135ZAH97 US29379VBF94 XS0798324306 US032511AJ61 US037411AL91 US032511AK35 USY72570AL17 US71647NAN93 4,35% 5,00% 5,63% 5,63% 4,11% 4,50% 5,95% 6,60% 4,40% 4,90% 10,50% 7,38% 5,00% 4,45% 4,85% 6,50% 7,60% 7,73% 7,63% 7,25% 10,25% 6,85% 2 2 2 2 2 1 2 1 2 2 2 1 2 1 2 1 2 1 1 1 2 2 84

Рецензии:

Авторизуйтесь, чтобы добавить рецензию

- у работы пока нет рецензий -

Отзывы:

Авторизуйтесь, чтобы оставить отзыв